Nierówne wzorce do naśladowania - jak odnaleźć się w gąszczu benchmarków?

Ewa Bartosiak
Oceniając produkt czy inwestycję często potrzebujemy odpowiedniego punktu odniesienia, który pomógłby nam określić, na ile możemy być zadowoleni z naszego wyboru. W finansach taki poziom referencyjny nazywany jest benchmarkiem. Dla funduszy inwestycyjnych jest nim portfel wzorcowy, który może bazować na indeksie giełdowym, kompozycji indeksów lub określonym portfelu aktywów. Aby jednak za jego pomocą móc rzetelnie ocenić atrakcyjność danej oferty, benchmark powinien cechować się adekwatnością, czyli faktycznie odzwierciedlać politykę inwestycyjną zarządzającego. Na przykład dla funduszu akcji polskich małych i średnich spółek, odpowiednim punktem odniesienia dla oceny jego zachowania powinna być kombinacja indeksów dedykowanych małym przedsiębiorstwom, np. mWIG40 oraz sWIG80, nie zaś np. oprocentowanie lokat bankowych.
Z całą pewnością benchmarki są obecnie dobrym, rynkowym standardem. Ze względu na brak formalnych ograniczeń co do ich kompozycji oraz w efekcie szerokiego spektrum stosowanych strategii inwestycyjnych w funduszach, ich mnogość może przyprawiać o ból głowy. Niemniej jednak znajomość tego aspektu okazuje się o tyle zasadna, iż pomaga zarówno lepiej rozumieć zachowanie się cen jednostki funduszu, jak i ułatwia właściwą interpretację stóp zwrotu w relacji do benchmarku, prezentowanych m.in. w KIID.
 
Warto zacząć od tych podmiotów, dla których kwestia benchmarku wydaje się najbardziej oczywista. Istnieją bowiem fundusze, których celem jest jak najwierniejsze odwzorowanie określonego indeksu. Stąd też ich nazwa - fundusze indeksowe. Chociaż zagranicą są bardzo popularne, w Polsce wciąż jest ich niewiele. W 3 funduszach strategia polega na odwzorowaniu zmian wartości indeksu WIG20short (Altus Short, Ipopema Short Equity, Quercus Short), a w Ipopema m-Indeks - indeksu mWIG40. Można oczekiwać, że ich wyniki, jeśli będą różnić się od wzorca, to tylko nieznacznie (patrz tabela).


Odwrotną sytuację mamy w funduszach absolutnej stopy zwrotu. Ich celem jest uzyskanie dodatniego wyniku niezależenie od panującej koniunktury rynkowej. Próbując go osiągać, zarządzający mogą stosować w ramach pojedynczego rozwiązania rozmaite strategie inwestycyjne w odpowiedzi na zmieniające się warunki rynkowe. Z tego powodu spośród 65 tego typu detalicznych produktów, 56 cechuje się brakiem jakiegokolwiek zdefiniowanego punktu odniesienia. Pozostałe wskazują na niego pośrednio poprzez opis sytuacji, w której pobierana jest opłata zmienna za zarządzanie. Domyślnie jednak można przyjąć, że benchmarkiem dla rozwiązań absolutnej stopy zwrotu jest wartość zero. Niestety tylko około 1/3 tego rodzaju podmiotów w 2014 r. przekroczyła ten próg, a i w bardziej odległej przeszłości nierzadko cel ten nie został osiągnięty.
 
Wnikając dalej w kwestię benchmarków, wyłania się też aspekt ich dużej różnorodności. Często spotykamy się bowiem się z sytuacją, iż fundusze realizujące podobną politykę inwestycyjną mają ustalone bardzo różne wzorce. Dobrze obrazuje to grupa funduszy akcyjnych uniwersalnych. Wśród 54 detalicznych rozwiązań tego typu możemy wyodrębnić aż 27 różnych benchmarków. W ich składzie znajdziemy zazwyczaj podstawowe indeksy polskiej giełdy (WIG, WIG20), ale i inne komponenty, takie jak indeksy zagraniczne, czy indeksy rynku pieniężnego. Odrębne są też proporcje, w których połączone są poszczególne składowe wzorca. Kolejnym, jeszcze bardziej ewidentnym przykładem na rozmaitość stosowanych benchmarków, są polskie fundusze mieszane zrównoważone. Na 16 rozwiązań tylko 2 posiadają identyczny poziom referencyjny, a w dodatku są to produkty spod egidy tego samego TFI.
 
Obserwując taką mnogość benchmarków można sobie zadać pytanie, czemu właściwie służą. Otóż przede wszystkich poprzez swoją konstrukcję mogą być generalną podpowiedzią, jak inwestuje zarządzający. Przykładowo wzorzec wyrażony jako: 50% WIG + 50% Citigroup Poland GBI 1 to 5 Year Local Terms, może sugerować inwestorowi, że portfel w około połowie składa się z akcji polskiej giełdy, a w połowie z obligacji skarbowych. Podobnie zmiany w konstrukcji benchmarku mogą wskazywać na dokonywane przez TFI modyfikacje w strategii zarządzania. Na przykład ostatnio PKO TFI przekształciło wzorzec dla PKO Akcji. Do tej pory złożony tylko z komponentów polskiego rynku, rozszerzony został o zagraniczny indeks MSCI ACWI USD. Pozwala to wnioskować, że rola zagranicznych instrumentów w portfelu funduszu wzrosła i utrwaliła się na tyle, by wyróżnić ją w benchmarku. Oczywiście przy interpretacji punktu odniesienia dla danego funduszu trzeba wziąć pod uwagę, że odstępstwa od wzorca mogą być istotne. W dystrybuowanych dokumentach TFI  czasem wręcz wprost informują, iż produkt nie naśladuje benchmarku.
 
Drugą funkcją ustalonych poziomów referencyjnych jest ocena pracy zarządzającego. Jeśli uzyskuje on rezultaty lepsze od benchmarku, to jego osiągnięcia można traktować pozytywnie. Bardzo często jednak, w kompozycję wzorca wbudowywane są pewne „ułatwiacze”. Wystarczy do jego konstrukcji dodać element oparty np. na rynku pieniężnym. Najbardziej jaskrawym przejawem takiego podejścia jest pomniejszanie benchmarku o  koszty stałe funduszu. Tymczasem klient ponosi je w oczekiwaniu, że aktywna strategia zarządzającego przyniesie rezultat lepszy niż bierne naśladowanie wzorca.
 
Nie można też zapominać, iż nierzadko od tego, czy fundusz pobije benchmark, zależy, czy będzie pobrana ustalona dla niektórych produktów opłata zmienna w przypadku pobicia referencyjnego poziomu. W tej sytuacji im wzorzec jest bardziej „ambitny”, tym zarządzający mają (przynajmniej teoretycznie) większą motywację do wypracowywania jak najlepszych stóp zwrotu.
 
Podsumowując benchmarki przede wszystkim dają nam pewną wskazówkę na temat strategii inwestycyjnej wykorzystywanej w danym rozwiązaniu. Jednak choćby z racji różnorodności, a także ze względu na częste "zaniżanie poprzeczki", jaką są one dla zarządzających, trudno stosować je do oceny funduszy na tle rywalizujących produktów. Dlatego warto korzystać z rynkowych, niezależnych benchmarków, do których należą np. średnie dla konkurencyjnych rozwiązań, czy specjalnie skonstruowane indeksy (IRFU) – jeden indeks dla konkretnej grupy.

Ewa Przygodzka
Analizy Online

TAGI:

fundusze absolute returnfundusze akcji polskichfundusze indeksowefundusze zrównoważonePKO TFI

popularne porady

w co inwestować

↑ na górę