Puszka wiedzy. Nobliści i inwestycyjna katastrofa

We wtorek 11 marca o 8.45 Rafał Bogusławski z KupFundusz.pl i Analizy.pl przybywa do Was po długiej przerwie z Puszką Wiedzy. Tym razem jest to puszka historyczna.

To nie jest na żywo!! Ale to jest bardzo ciekawa historia.

Historia jednej z najsłynniejszych katastrof inwestycyjnych. Historia cudownego sposobu na zarabianie, jaki zastosował pewien fundusz, który to sposób mógł doprowadzić do destabilizacji całego systemu finansowego.

Co poszło nie tak? Dlaczego inwestycyjna idea wdrożona między innymi przez dwóch laureatów tzw. ekonomicznego Nobla skończyła się sromotną klęską?

Reklama

Historyczna puszka wiedzy o tym, jak kilku naprawdę mądrych ludzi chciało zarabiać bez ryzyka, i jak to się skończyło. Historia sprzed ponad ćwierćwiecza. W 1994 roku powstał Long Term Capital Management stworzony przez dwóch noblistów i „the Tradera” Johna Meriwethera.

Chcieli oni wcielić w życie naukową teorię, co nie wyszło. Dlaczego? Oparli się na strategii polegającej na mnożeniu kapitału o niewielkiej nawet wartości początkowej, ale o 100% w kolejnych niezbyt długich okresach, np. kolejnych tygodniach. Po 20 tygodniach jesteśmy milionerami. LTCM miał przynosić wysokie, 40-50% stopy zwrotu rocznie i po 20 latach przynieść 800 mld dol. przy kapitale początkowym w wysokości 1 mld dol.

Zarabiać ten fundusz miał na arbitrażu, czyli różnicach w wycenach różnych instrumentów. Na rynku finansowym każde aktywo ma dwie ceny: kupna i sprzedaży. Można wykorzystać błędy w wycenach, ale też różnicach wycen np. obligacji. Żeby zarobić duże pieniądze, skala inwestycji musi być duża, bo te różnice w wycenach są niewielkie. A zatem trzeba zastosować lewar, czyli zapożyczyć się. W 1998 roku LTCM miał 5 mld dol. kapitałów własnych, a kontrolował aktywa o wartości 125 mld dol. plus pozabilansowe instrumenty o wartości 1 biliona dol. (europejskiego, nie anglosaskiego).

Problemy zaczęły się pojawiać, gdy nie wszystko zaczęło funkcjonować tak, jak nobliści przewidzieli, czyli gdy pojawiły się kryzysy. Najpierw w 1997 roku kryzys azjatycki spowodował pewne zgrzyty w mechanizmie, ale fundusz jeszcze zarobił, natomiast w 1998 roku przyszedł kryzys rosyjski i zaczęła się ucieczka do płynności. Do tego w lipcu Salomon Brothers zlikwidował dział tradingu, wyprzedając podobne instrumenty, jakie miał w portfelu LTCM, co rozpoczęło utratę wartości przez aktywa funduszu. 17 sierpnia Rosja ogłosiła moratorium na spłatę długów i ruszyła lawina. Bardzo mocno poszły w górę rentowności bardziej ryzykownych obligacji, wzrosły spready. Kontrahenci zażądali dodatkowych opłat. We wrześniu fundusz stracił 500 mln dol. jednego dnia, a rynek wiedział o jego kłopotach, czyli duzi inwestorzy postanowili to wykorzystać. Fundusz był zmuszony do zmniejszenia dźwigni, czyli wyprzedaży portfela. Banki za zachętą Fedu stworzyły konsorcjum, które przejęło kontrolę nad LTCM. To się stało błyskawicznie, przez dwa tygodnie fundusz jeszcze tracił, potem znów zaczął zarabiać. Fed trzy razy obniżył stopy procentowe, to była pochodna tej sytuacji.

Jakie błędy popełnili ci naprawdę przecież mądrzy ludzie? Dzięki kontraktom Meriwethera fundusz miał dostęp do znacznie większego lewaru bez depozytów. Fundusz założył istnienie granic zmienności na rynkach. Okazało się, że nikt nie wie, gdzie one są. Druga rzecz, to ciągłość notowań. Jeśli rynek jest niepłynny, czyli części portfela nie da się sprzedać, to można sprzedać tylko płynną część i wtedy ryzyko portfela zaczyna gwałtownie rosnąć. Autorzy pomysłu nie wzięli też pod uwagę, że rynek wykorzysta ich model, że nie są wyspą, która nie wpływa na otoczenie i nawzajem.

Rafał w 1998 roku był już jako zarządzający na rynkach, ale dopiero dwa lata później zrozumiał, co tam się wydarzyło. To był typowy przykład infekcji systemu finansowego, wzajemnych powiązań. Im większy fundusz, tym większe problemy. Po drugie Fed stał w blokach startowych, by ratować płynność w sektorze (stąd te obniżki). Trzecia rzecz to miary ryzyka: VAR (value at risk), o ile może wzrosnąć zmienność. Okazało się, że była ona znacznie większa, niż zakładano, a przez to i ryzyko było znacznie większe od zakładanego. Założenie, że kontrolują ryzyko, było błędne, podobnie jak w 2008 r.

Wnioski? Chciwość zaślepia, mimo ostrzeżeń autorzy funduszu, zaślepieni zyskami z początkowych lat rządu 40%, zamknęli oczy na ryzyko. Czarne łabędzie są i będą, kryzys rosyjski mógł przygotować inwestorów na to, co działo się w 2008 roku, te wzorce się powtarzają, choć w różnych odmianach.

Zapisz się na Newsletter

Bądźmy w kontakcie! Prosto na Twojego maila będziemy wysyłać skrót najważniejszych informacji ze świata finansów, powiadomienia o nowościach rynkowych, najnowsze oceny i raporty oraz codzienne notowania wybranych przez Ciebie funduszy inwestycyjnych.