Opłaty, których inwestor nie widzi. Jak karty funduszy wpływają na nasze decyzje

Jedną z najważniejszych zalet funduszy pasywnych są relatywnie niskie stałe opłaty za zarządzanie. Z reguły są one niższe niż w funduszach zarządzanych aktywnie, w tym w produktach, które jedynie deklarują aktywne podejście, a w praktyce w dużej mierze odwzorowują benchmark, czyli tzw. ukrytych indeksatorach. W długim terminie niższe koszty zwiększają stopę zwrotu pozostającą w kieszeni inwestora, choć same w sobie nie gwarantują lepszych wyników. Świadomość tej przewagi jest jednak największa wśród osób, które już przekonały się do inwestowania pasywnego i mają w portfelach jednostki funduszy indeksowych, ETF-y lub instrumenty takie jak ETN-y i ETC.

Reklama

Takich osób jest coraz więcej, zwłaszcza na rynkach najbardziej rozwiniętych, gdzie świadomość inwestorów jest największa. Przykładowo w Stanach Zjednoczonych, według danych opublikowanych w ubiegłym roku przez Investment Company Institute (ICI) (Irina Atamanchuk, Hammad Qureshi, Josh Weinberg „A Close Look at Exchange-Traded Funds and Their Investors”), liczba amerykańskich gospodarstw domowych posiadających ETF-y wzrosła z jednego miliona w 2005 r. do 16,9 mln w 2024 r. W tym samym okresie odsetek gospodarstw domowych inwestujących w ETF-y zwiększył się z 1% do 13%. W badaniu ankietowym aż 98% Amerykanów stwierdziło, że inwestują w ETF-y ze względu właśnie na ich efektywność kosztową (największy odsetek), dopiero na kolejnych miejscach znalazły się takie odpowiedzi jak dywersyfikacja inwestycji (97%), możliwość sprzedaży tytułów uczestnictwa w dowolnym momencie w ciągu dnia (93%) oraz oszczędzanie na emeryturę (78%).

Zapisz się na Newsletter

Bądźmy w kontakcie! Prosto na Twojego maila będziemy wysyłać skrót najważniejszych informacji ze świata finansów, powiadomienia o nowościach rynkowych, najnowsze oceny i raporty oraz codzienne notowania wybranych przez Ciebie funduszy inwestycyjnych.

Zapisz się

Podobne wyniki przyniosło ubiegłoroczne badanie przeprowadzone przez Investment Association (IA) we współpracy z firmą Opinium w Wielkiej Brytanii na próbie 2 tysięcy brytyjskich inwestorów („Retail investors and ETFs. IA and Opinium Investor Research”). Aż 89% z nich wskazało, że niskie opłaty za zarządzanie są dla nich ważne przy wyborze funduszu, zaś wśród tych, którzy już inwestują w ETF-y efektywność kosztowa oraz dywersyfikacja inwestycji zostały uznane za główne powody posiadania ETF-ów (po 46% - zdecydowanie najwięcej wskazań). Inwestowanie w ETF-y zadeklarowało 18% Brytyjczyków.

Choć stopień rozwoju polskiego rynku finansowego oraz poziom świadomości i wiedzy inwestycyjnej w Polsce jest mniejszy niż w Stanach Zjednoczonych i Wielkiej Brytanii, to Polacy również deklarują, że niskie koszty transakcyjne i opłaty związane z inwestowaniem w ETF-y są najważniejszym czynnikiem, jaki skłania ich do zainwestowania w te instrumenty finansowe. W badaniu „ETF w portfelu 2026. Badanie polskich inwestorów” przeprowadzonym na przełomie 2025 i 2026 r. przez Stockbroker.pl aż 81% ankietowanych inwestujących w ETF-y (grupa ta liczyła niemal 2 tys. osób) wskazało właśnie na efektywność kosztową ETF-ów; na kolejnych miejscach znalazły się: „chęć dywersyfikacji portfela inwestycyjnego” (78%) oraz „prostota instrumentu finansowego” (72%).

Co jednak ciekawe, świadomość niskich kosztów przy inwestowaniu w ETF-y wyraźnie różni się pomiędzy osobami mającymi je już w portfelu oraz osobami, które w ETF-y nie inwestują. Wśród tych pierwszych ze stwierdzeniem „Koszty transakcyjne i opłaty związane z inwestowaniem w ETF są niskie” zgodziło się 83% ankietowanych, natomiast wśród tych drugich jedynie 40% (a zatem aż 60% nie podzielało tej opinii). Różnica – 43 pkt procentowe – okazała się najwyższa spośród wskazanych zalet inwestowania w ETF-y. Z powyższego może zatem wynikać, że brak świadomości odnośnie do wysokiej efektywności kosztowej ETF-ów może być jednym z najistotniejszych powodów nieinwestowania w te instrumenty finansowe przez Polaków.

Skąd zatem bierze się ten stan rzeczy? Jednym z możliwych wyjaśnień mógłby być brak dostępu do informacji o opłatach pobieranych przez fundusze. Problem nie polega jednak na tym, że takich danych brakuje. Maksymalna stawka stałego wynagrodzenia za zarządzanie, potocznie nazywanego opłatą za zarządzanie, jest obowiązkowo podawana dla każdej kategorii jednostek uczestnictwa w dokumentach informacyjnych funduszu, w tym w prospekcie informacyjnym i statucie. Prospekt zawiera również informacje o wysokości opłat i prowizji związanych z uczestnictwem w funduszu lub subfunduszu, zasadach ich naliczania i pobierania oraz kosztach obciążających fundusz.

W dokumentach tych zawarte są także szczegółowe informacje na temat zasad pobierania wynagrodzenia zmiennego (za wyniki inwestycyjne), o ile występują w danym (sub)funduszu. Również w przypadku dokumentu zawierającego kluczowe informacje (KID), którego udostępnienie jest także obligatoryjne (nie jest to materiał marketingowy), istotnym elementem jest rozbudowana sekcja dotycząca kosztów, w ramach której publikowane są m.in. dane na temat kosztów bieżących, w tym opłaty za zarządzanie i inne koszty administracyjne lub operacyjne (szacunek oparty na rzeczywistych kosztach z ostatniego roku) – w ujęciu procentowym i wartościowym (przy założeniu inwestycji o określonej wartości).

Uczestnicy funduszy w praktyce jednak stosunkowo rzadko korzystają z informacji zawartych w ww. obowiązkowych dokumentach, głównie z uwagi na ich dużą objętość (w szczególności donosi się to do prospektów i statutów). Częściej wykorzystują bardziej skondensowane informacje zawarte bezpośrednio na stronach internetowych funduszy oraz znajdujące się w karcie funduszu (fact sheet) (określanej czasami także jako karta produktu). Należy podkreślić, że karta funduszu to dokument o charakterze stricte marketingowym, stąd też jej zawartość oraz układ publikowanych informacji nie jest z góry określony i jest dowolnie kształtowany przez samo TFI lub podmiot, z którym TFI zawarło umowę na sporządzanie tego rodzaju dokumentu.

Jeśli zatem inwestorzy mogą w łatwy sposób pozyskać informację o wysokości opłaty za zarządzanie i czynią to na ogół za pośrednictwem strony internetowej funduszu i/lub jego karty (spośród źródeł oferowanych przez samo TFI), to dlaczego nie uwzględniają (lub uwzględniają w stosunkowo niewielkim stopniu) tych informacji w swoich decyzjach dotyczących wyboru określonego funduszu i na ogół kierują się historycznymi wynikami inwestycyjnymi? Dlaczego, skoro informacje o opłatach są ogólnie dostępne, inwestorzy ich nie wykorzystują i wciąż wielu z nich wybiera fundusze pobierające wysokie opłaty?

Jedną z możliwych odpowiedzi na to pytanie można znaleźć w artykule „Visual Salience-Based Regulations and Investment Decisions”, którego autorami są Alfredo Desiato, Luca Enriques, Yoon-Ho Alex Lee i Kenneth Khoo. Przeprowadzili oni eksperyment na próbie obejmującej dwa tysiące Amerykanów, w którym zbadali decyzje inwestorów w oparciu o widoczność wizualną informacji dotyczących wyników inwestycyjnych i opłat w funduszach inwestycyjnych. W tym celu m.in. analizowali śledzenie ruchu gałek ocznych za pomocą kamery internetowej badanych osób, którym przedstawiali uproszczone karty funduszy obejmujące jedynie informacje o historycznych wynikach inwestycyjnych i poziomie opłat.

Wyniki eksperymentu okazały się niezwykle interesujące. Wizualne uwypuklenie informacji o opłatach względem informacji o wynikach funduszy – poprzez:

a) zwiększenie rozmiaru czcionki nt. opłat i jednoczesne zmniejszenie czcionki nt. wyników,

b) zwiększenie rozmiaru czcionki nt. opłat wraz z umieszczeniem tej informacji na górze strony oraz

c) zwiększenie rozmiaru czcionki nt. opłat wraz z umieszczeniem tej informacji z lewej strony

– sprawiło, iż inwestorzy chętniej wybierali fundusze o niższych kosztach. Wyeksponowanie informacji o opłatach spowodowało przesunięcie alokacji w kierunku funduszy o niższych opłatach średnio o 11,6 pkt proc. w porównaniu z grupą kontrolną. Największe znaczenie miało przesunięcie informacji o opłatach (wraz ze zwiększeniem czcionki) na lewą część strony (zmiana o 16,4 pkt. proc.), czyli w kierunku od którego zaczynamy czytanie tekstu. Nieco mniejszą, ale również znaczącą rolę odegrało umieszczenie informacji o opłatach na górze strony (13,1 pkt. proc.), natomiast najmniej istotne okazało się samo tylko zwiększenie czcionki, bez zmiany jej położenia względem informacji o wynikach inwestycyjnych (4,8 pkt. proc.).

Wyniki badania pokazały również, że przesunięcie informacji o opłatach i zwiększenie czcionki spowodowało nieco większą zmianę alokacji w stronę funduszy o niższych opłatach wśród uczestników eksperymentu o mniejszej wiedzy finansowej niż wśród tych o większej wiedzy finansowej. Analogicznie większy efekt zaobserwowano w gronie doświadczonych uczestników aniżeli wśród osób nie posiadających doświadczenia inwestycyjnego.

Ponadto zwiększenie rozmiaru czcionki dotyczącej opłat zmniejszyło skupienie uwagi na wykresach z historycznymi wynikami inwestycyjnymi funduszy, natomiast czas, w którym uczestnicy skupiali się na opłatach pobieranych przez fundusze wydłużył się (w różnym stopniu, w zależności od umiejscowienia informacji o opłatach).

Podsumowując wyniki tego eksperymentu można stwierdzić, że sama zmiana sposobu prezentowania informacji na temat opłat pobieranych przez fundusze, np. w karcie funduszu, czy też na jego stronie internetowej, może skłonić część inwestorów do rezygnacji z droższego na rzecz tańszego funduszu. W rezultacie autorzy konkludują, że regulacje oparte na wyrazistości wizualnej powinny być potencjalnie ważnym, a być może wręcz niezbędnym narzędziem regulacyjnym.

Wyniki powyższego badania zainspirowały mnie do przeanalizowania zawartości kart wybranych krajowych funduszy inwestycyjnych pod kątem sposobu umieszczenia w nich informacji o stałej i zmiennej opłacie za zarządzanie. Przedmiotem analizy były 53 fundusze należące do dwóch kategorii inwestycyjnych: akcji polskich uniwersalnych i akcji polskich małych i średnich spółek.

W pierwszej kolejności zbadałem, na której stronie karty funduszu znajduje się informacja nt. stałej opłaty za zarządzanie. Pojawiła się ona na pierwszej stronie w 60,4% przypadków, natomiast w pozostałych funduszach znajdowała się w dalszej części, czasami nawet na ostatniej stronie (9,4%). Średnio w całej próbie informacja o opłacie za zarządzanie była umieszczona na drugiej stronie karty funduszu (w jej dolnej połowie), czyli mniej więcej w jej połowie (średnia długość karty funduszu wyniosła 3,5 strony). W przypadku funduszy, gdzie informacja o opłacie widniała na pierwszej stronie, w większości przypadków (65,6%) została ona umieszczona w górnej, a w pozostałych funduszach (34,4%) w dolnej połowie strony.

We wszystkich badanych funduszach informacja o stałej opłacie za zarządzanie miała standardową czcionkę. Natomiast spośród 44 funduszy, które deklarowały pobieranie opłaty zmiennej, standardowa czcionka tekstu dotyczącego tej opłaty wystąpiła w 86,4% funduszy, zaś w pozostałych 13,6% była zmniejszona. Ponadto tylko w 31,8% funduszy pobierających opłatę za wynik zostały dokładnie opisane zasady jej obliczania. Pozostałe fundusze poprzestały na ogólnym sformułowaniu (np. „20% nadwyżki wyniku funduszu ponad benchmark”), przy czym niektóre zamieściły dodatkowy komentarz odsyłający inwestora, który chciałby uzyskać więcej informacji na ten temat, do prospektu lub statutu.

Informacje o opłacie za zarządzanie były zamieszczane niemal równie często po lub poniżej wykresu (lub tabeli) z historycznymi wynikami (stopami zwrotu) (50,9%), jak i przed (powyżej) nimi (49,1%). Niezależnie od strony, na której informacja o opłacie była umieszczana, pojawiała się ona na ogół po lewej stronie (60,4%), rzadziej po prawej stronie (22,6%), a najrzadziej pośrodku strony (17,0%).

Reasumując, informacje na temat stałej opłaty za zarządzanie pojawiały się z reguły na pierwszej stronie karty funduszu, jednak w blisko 40% przypadków trzeba było ich szukać na kolejnych stronach, co może być dla niektórych potencjalnych inwestorów zniechęcające, a w efekcie ograniczać możliwość wyboru tańszych funduszy. Informacje o opłatach nie były w żaden sposób ukryte, ani wyeksponowane (na ogół standardowa czcionka), ale w przypadku opłaty za wynik często brakowało szczegółowego opisu, w jaki sposób jest ona obliczana. Informacje te pojawiały się niemal tak samo często przed jak i po danych na temat historycznych wyników funduszy, przy czym ta pierwsza sytuacja miała miejsce z reguły wtedy, gdy informacja o opłacie za zarządzanie znajdowała się na pierwszej stronie dokumentu. Gdy była umieszczana na kolejnych stronach, często poprzedzały ją wykresy i/lub tabele ze stopami zwrotu.

Jak zatem widać, fundusze z ekspozycją na polski rynek akcji nie stosują jak dotąd w kartach funduszy żadnych zabiegów wizualnych mających na celu wyróżnienie informacji dotyczących pobieranych opłat. Część z nich natomiast umieszcza te informacje w dalszej części tych materiałów marketingowych lub za danymi o historycznych wynikach, co niestety może negatywnie wpływać na ich percepcję (głównie wśród niedoświadczonych inwestorów). To z kolei może redukować wpływ tego rodzaju informacji na decyzje odnośnie wyboru konkretnego produktu inwestycyjnego, w szczególności w przypadku funduszy istotnie różniących się poziomem opłat.

Tekst wyraża osobiste poglądy autora, nie zaś instytucji i podmiotów z którymi jest powiązany.