Pod napięciem – listopadowy komentarz rynkowy VIG/C-QUADRAT TFI

W listopadowym komentarzu rynkowym eksperci VIG/C-QUADRAT TFI analizują najważniejsze tendencje ostatnich tygodni – od globalnych wzrostów napędzanych wynikami big techów i poprawą relacji USA – Chiny, przez powrót kapitału na warszawski parkiet, aż po oznaki normalizacji na rynku obligacji i rekordową aktywność w emisjach korporacyjnych. W opracowaniu znalazły się m.in.:

• analiza sytuacji na światowych rynkach akcji, w tym wpływu rozwoju AI i ograniczeń energetycznych na sektor technologiczny,
• ocena kondycji krajowego rynku akcji po udanym październiku i przyczyn nieudanych ofert IPO, SPO i ABB,
• przegląd sytuacji na rynku obligacji skarbowych w kontekście spadających stóp procentowych i normalizacji krzywej dochodowości,
• oraz podsumowanie rekordowych emisji korporacyjnych – od historycznej oferty PKO Banku Hipotecznego po nowe emisje deweloperów i spółek z segmentu finansowego.

Reklama

Pod napięciem – akcje globalne

Październik przyniósł solidne wzrosty na większości globalnych parkietów. MSCI World zyskał ok. 2%, S&P 500 wzrósł o 2,3%, a Nasdaq o 4,8%. Ten ostatni był napędzany dobrymi wynikami sektora technologicznego i poprawą sentymentu wokół spółek AI. W Europie Eurostoxx 600 zyskał ok. 2,6%, natomiast MSCI Emerging Markets wzrósł o 3,6%, wspierany porozumieniem między USA i Chinami oraz odbiciem rynków azjatyckich. Globalnie więc wzrosty były napędzane połączeniem solidnych raportów kwartalnych big techów, sygnałów spowolnienia inflacji w USA oraz lepszym dialogiem z Chinami.

Porozumienie pomiędzy dwiema największymi gospodarkami na świecie należy na tym etapie traktować bardziej jako taktyczne, ale trzeba mieć też z tyłu głowy scenariusz, w którym relacje między oboma krajami mogą się trwale poprawić. Wynika to z faktu, że nie będą one chciały iść na wzajemne wyniszczenie. Chiny mają świadomość, że ich model rozwoju oparty na eksporcie netto zaczyna dochodzić do przysłowiowej ściany, a to może skłaniać ich do jeszcze większego skupienia się na stymulowaniu konsumpcji. Z drugiej strony, głównym czynnikiem globalizacji w ostatnich dekadach był ograniczony zasób siły roboczej w krajach rozwiniętych, a przy obecnym poziomie rozwoju AI oraz robotyki, tania siła robocza w krajach takich jak Chiny czy Indie może stanowić coraz mniejsze znaczenie dla USA czy Europy. Patrząc długofalowo USA, Europa oraz Chiny wcale nie muszą być na kursie kolizyjnym. Nie jest to obecnie scenariusz bazowy, ale warto mieć z tyłu głowy różne ścieżki rozwoju sytuacji.

Wyniki za trzeci kwartał 2025 ogłosiły już wszystkie spółki z tzw. „Wspaniałej Siódemki” z wyjątkiem Nvidii [ta opublikuje raport 19 listopada]. Wspólny wniosek: wszyscy działają na granicy dostępnej mocy obliczeniowej i infrastruktury. Popyt na usługi AI i chmurowe rośnie tak szybko, że kluczowym ograniczeniem staje się nie brak klientów, a pojemność centrów danych i dostępność energii. Hiperskalerzy dodają rekordową ilość GW mocy i przyspieszają budowę nowych centrów danych, ale nadal nie nadążają za popytem. Coraz bardziej wąskim gardłem staje się dostęp do energii elektrycznej, a w nadchodzącym okresie 2026–2027 czeka nas intensywna rozbudowa pojemności centrów danych i wzrostu capex w całym sektorze. Tesla w tym momencie jest jednym z największych konsumentów chipów od Nvidii i w szybkim tempie przekształca się z producenta aut elektrycznych w platformę aut autonomicznych oraz robotów humanoidalnych. W świecie technologii dzieje się dużo i w najbliższych latach pewnie tak zostanie.

– Widoczny jest uzasadniony, duży optymizm co do perspektyw rozwoju AI, który jest jedynie powstrzymywany przez ograniczony dostęp do energii. Hossa na globalnych rynkach ma się dobrze, ale pewne uspokojenie nastrojów jest wręcz wskazane dla podtrzymania hossy w dalszym terminie – podsumowuje Alan Witczak, zarządzający funduszami VIG/C-QUADRAT TFI.

Podsumowując – sytuacja na globalnych rynkach akcji sprzyja dobrej końcówce roku, ale jakiekolwiek słabe dane w czasie trwającego (bardzo udanego) sezonu wyników w USA mogą być szybkim i nagłym powodem do korekty. Bierze się to głównie z faktu, że spółki stają się powoli „zakładnikami” swoich wysokich wycen rynkowych i rosnących oczekiwań biznesowych.

– Jednocześnie mamy dużą świadomość, że globalne rynki akcji to świat naczyń połączonych i nie można ignorować faktu, że bardzo dobre (lub znakomite) zachowanie znakomitej większości, nie tylko rynków akcji (ale też większości klas aktywów) prawdopodobnie przełoży się na schłodzenie oczekiwań inwestorów co do przyszłego roku – dodaje Marek Kaźmierczak, starszy zarządzający funduszami VIG/C-QUADRAT TFI

Wrześniowe straty odrobione w październiku – akcje krajowe

W minionym miesiącu warto podkreślić pozytywną kontrybucję (do stopy zwrotu indeksu WIG) KGHM, Orlen oraz sektora bankowego. Wydaje się, że za powrotem zainteresowania krajowym rynkiem akcji stał ogólny pozytywny sentyment globalnych inwestorów do rynków wschodzących (z wyjątkiem Chin, które znamiennie – zanotowały spadki).

W poprzednich miesiącach eksperci VIG/C-QUADRAT TFI zwracali uwagę, że wyceny na krajowym rynku akcji znajdują się na poziomach, które mogą być pewnym wyzwaniem do kontynuacji wzrostów. Niemniej, relatywnie wyższy poziom wycen w ujęciu historycznym bardzo zachęca do większej aktywności sprzedających na GPW. W ostatnim okresie znalazło to swoje odzwierciedlenie w ofercie pierwotnej (IPO) spółki SMYK, ofercie wtórnej (SPO) spółki Tarczyński oraz niedoszłej sprzedaży pakietu akcji spółki Żabka w przyśpieszonej budowie księgi popytu (ABB). Co łączy wszystkie te transakcje? Żadna z nich nie doszła do skutku. Zarządzający oceniają te sytuacje jako powiew zdrowego rozsądku i racjonalności inwestorów w tej fazie cyklu giełdowego. Jest to także ostrzeżenie, że krajowi inwestorzy są coraz bardziej wymagający w stosunku do spółek.

W kierunku normalizacji – obligacje skarbowe

Październik był najlepszym miesiącem w ostatnim półroczu pod względem stóp zwrotu które dostarczył rynek polskich obligacji skarbowych. Indeks obligacji skarbowych szerokiego rynku (TBSP) przyniósł stopę zwrotu +0,96%. Czynnikami, które wspierały lokalny rynek dłużny były obniżka stóp procentowych przez Radę Polityki Pieniężnej o 25 punktów bazowych (z 4,75% do 4,50%) oraz niższy od oczekiwań wstępny odczyt inflacji za październik (2,8% vs 3,0%). Rozgrzało to oczekiwania na kolejną obniżkę stóp procentowych w listopadzie, które ziściły się 5 listopada, gdy RPP podjęła decyzję o kolejnej obniżce. 

Patrząc szerzej na rynek dłużny, zarządzający VIG/C-QUADRAT TFI zwracają uwagę, że pomimo spadku inflacji i ogromnych obniżek stóp procentowych od maja, obligacje długoterminowe stabilizują się w przedziale rentowności 5,20% – 5,50%. Głównym beneficjentem tej sytuacji są obligacje krótkoterminowe, które kierują się w okolice 4,0%. Doprowadza to do tak zwanej normalizacji krzywej dochodowości, czyli sytuacji, w której rentowności rosną wraz z terminem zapadalności. Zazwyczaj taka sytuacja oznacza okres normalizacji sytuacji gospodarczej i polityki monetarnej. 

Patrząc na bieżące wyceny obligacji skarbowych w Polsce, można odnieść wrażenie, że papiery rządowe są wycenione prawidłowo. W obecnym środowisku bardziej istotnym staje się poziom dochodowości instrumentów, który cały czas nominalnie prezentuje się atrakcyjna, a nie oczekiwania co do potencjalnych dalszych ponadnormatywnych wzrostów cen obligacji. Pogarszające się fundamenty związane z ogromnym deficytem i znacznymi podażami papierów są obecnie ignorowane przez inwestorów. Jeśli na horyzoncie pojawiłyby się ciemne chmury nad polskim rynkiem obligacji, to bardziej prawdopodobnie będą one wynikiem sytuacji międzynarodowej, a nie lokalnej.

– Idziemy w kierunku stabilizacji krzywej dochodowości. Zazwyczaj taka sytuacja oznacza okres normalizacji sytuacji gospodarczej i polityki monetarnej – komentuje Fryderyk Krawczyk, dyrektor inwestycyjny VIG/C-QUADRAT TFI.

Silny popyt, selektywni inwestorzy i rekord PKO – obligacje korporacyjne

Październik na rynku obligacji korporacyjnych w Polsce przyniósł wyraźne ożywienie po spokojniejszym wrześniu. Pomimo obniżki stóp procentowych przez RPP i spadku stawek WIBOR, popyt na instrumenty dłużne utrzymał się na bardzo wysokim poziomie. W ofertach publicznych ponownie pojawiły się wysokie redukcje zapisów, a inwestorzy akceptowali coraz niższe marże, kierując się niską podażą nowych emisji i wciąż wysoką płynnością funduszy dłużnych.

Wydarzeniem miesiąca była pierwsza od blisko 100 lat emisja detalicznych listów zastawnych PKO Banku Hipotecznego. Oferta o wartości 1,155 mld zł została uplasowana w ciągu tygodnia, a liczba inwestorów przekroczyła 5,7 tys., co stanowi rekord dla emisji prospektowych w Polsce. Kupon 5% w pierwszym półroczu oraz oprocentowanie zmienne oparte o stopę referencyjną NBP +0,25 pkt proc. przyciągnęły klientów z segmentu private banking i inwestorów szukających bezpiecznej alternatywy dla obligacji oszczędnościowych. Debiut na Catalyst przebiegł spokojnie – kurs oscylował wokół nominału przy bardzo wąskich spreadach.

Po stronie korporacyjnej aktywność utrzymali głównie deweloperzy. Victoria Dom zakończyła cykl trzech emisji o łącznej wartości 208,6 mln zł, w tym dodatkową prywatną ofertę na 50 mln zł (WIBOR 6M +4,1 pkt proc.), przy równoczesnym wcześniejszym wykupie droższych papierów VID0926 i VID1226. Atal uplasował 200 mln zł trzyletnich obligacji (WIBOR 6M +2,0 pkt proc.), a Marvipol z sukcesem uplasował 100 mln zł długu z marżą 3,7 pkt proc. przy ponad dwukrotnym popycie. Na Catalyst zadebiutowały papiery Resi Capital (WIBOR 3M +6 pkt proc.), Profbudu (WIBOR 3M +4,2 pkt proc.), WAN-u (WIBOR 6M +5,5 pkt proc.) i art.Locum (WIBOR 3M +4,25 pkt proc.).

Zapisz się na Newsletter

Bądźmy w kontakcie! Prosto na Twojego maila będziemy wysyłać skrót najważniejszych informacji ze świata finansów, powiadomienia o nowościach rynkowych, najnowsze oceny i raporty oraz codzienne notowania wybranych przez Ciebie funduszy inwestycyjnych.

Zapisz się

Warto odnotować także powrót PragmaGO, która uplasowała 30 mln zł niezabezpieczonych obligacji z 3,75 pkt proc. marży.

Na rynku finansowym aktywni byli także stali gracze. PKO BP wprowadził na Catalyst 10-letnie obligacje podporządkowane o wartości 2 mld zł (WIBOR 6M +1,75 pkt proc.), a mBank Hipoteczny przeprowadził emisję listów zastawnych o wartości 750 mln zł (WIBOR 3M +0,75 pkt proc.). Wśród nowych nazw pojawiło się Pepco Group, które zadebiutowało na rynku złotowym, pozyskując 600 mln zł pięcioletniego długu o marży 2,5 pkt proc. ponad WIBOR 6M w formule zrównoważonego finansowania (sustainable bond).

Październik potwierdził utrzymującą się tendencję: spadająca liczbę emisji, ale rosnąca wartość jednostkowa. Średnia wartość emisji osiągnęła rekordowe 63 mln zł, co odzwierciedla koncentrację rynku wokół większych, lepiej ocenianych emitentów. KNF zatwierdziła sześć nowych prospektów emisyjnych (m.in. PragmaGO, Vehis Finanse, Olivia Fin, PCC Rokita, Kruk, Dekpol), zwiększając potencjał pierwotnego rynku długu w kolejnych miesiącach.

Pomimo rosnącej liczby emisji o dużych wolumenach, rynek pozostaje stabilny. Fundusze dłużne notują dodatnie napływy, a inwestorzy wykazują selektywność – chętnie obejmują papiery znanych emitentów o niskim ryzyku kredytowym, unikając emisji mniejszych i mniej przejrzystych spółek.

– Październik potwierdził, że inwestorzy wciąż kupują. Selekcja pozostaje kluczem, a wiarygodność emitenta nadal ma decydujące znaczenie – podsumował Łukasz Śliwka, zarządzający funduszami VIG/C-QUADRAT TFI.