Do rynku high-yield trzeba podchodzić ostrożnie

Z uwagi na to, że emisje w ciągu lata raczej pozostaną ograniczone, korzystnym czynnikiem pozostanie zawężanie się spreadów wraz z poszukiwaniem carry przez inwestorów.

Reklama

W długim terminie jesteśmy ostrożni wobec perspektyw dla obligacji high yield, z uwagi na wyśrubowane wyceny w późnej fazie cyklu. Jest to ważne szczególnie dlatego, że banki centralne grupy G4 zaczną zmniejszać swoje bilanse z nadejściem 2019 roku, co wyeksponuje strukturę kapitałową z nadmiernym zadłużeniem.

Zapisz się na Newsletter

Bądźmy w kontakcie! Prosto na Twojego maila będziemy wysyłać skrót najważniejszych informacji ze świata finansów, powiadomienia o nowościach rynkowych, najnowsze oceny i raporty oraz codzienne notowania wybranych przez Ciebie funduszy inwestycyjnych.

Zapisz się

To prawda, że fundamenty emitentów HY poprawiły się w ubiegłych kwartałach, z powodu wyższych zysków, jednak jest to trend silnie powiązany z cyklem koniunkturalnym, w związku z czym w późnej fazie cyklu zasadne jest kładzenie większego nacisku na poziom zadłużenia i wskaźniki wycen. Ostatecznie należy rozważyć pytanie, czy premia za ryzyko dla inwestorów jest w długim terminie wystarczająca. Przy kroczącej 12-miesięcznej stopie bankructw firm o ratingu spekulacyjnym na poziomie 2,9% i spread’ach HY rzędu 370 p.b. na świecie wierzymy, że nie jest.

W Europie oczekiwania, co do wzrostu w strefie euro za 2018 i 2019 rok zostały obniżone w ostatnich miesiącach, prawdopodobnie z powodu słabnących danych, jaki i ponownych obaw o Brexit i ryzyko polityczne we Włoszech. To powoduje, że perspektywy przyszłych zysków są mgliste, co przełoży się na gorsze ratingi kredytowe. Podsumowując, słabsze fundamenty, wciąż wysokie wyceny i potencjalne rozlanie się słabości technicznej z rynku obligacji o ratingu inwestycyjnym (EBC zakończy ich skup z końcem roku) skłaniają nad do zachowania ostrożności.

Na rynku HY w USA obligacje o ratingu CCC zanotowały od początku roku fenomenalny wynik (+5,6% vs. -0,5% dla ratingu BB), co dobrze ilustruje fakt, że rynki kredytowe silnie odzwierciedlają trendy techniczne i związane ze stopami procentowymi, a nie ryzyka fundamentalne. Podczas gdy papiery o wysokiej becie są mocno powiązane z cyklami ekonomicznymi i zysków, co widać szczególnie w USA, gdzie Fed podnosi stopy procentowe i tempo normalizacji bilansu przyspiesza na przestrzeni 2018 roku.

Wierzymy, że przy spreadach na poziomie 352 p.b. rynki wciąż niedostatecznie wynagradzają za nawet stabilny poziom bankructw firm (dla USA 12 miesięczna krocząca stopa bankructw to obecnie 3,4%), nie mówiąc już o potencjalnej recesji. Według nas najbardziej narażonymi sektorami są media oraz te, które są związane ze sprzedażą i konsumentem. Ale to są problemy późnej fazy cyklu, i chociaż jesteśmy ostrożni pod względem selekcyjnym, zmieniamy na powrót taktyczne nastawienie wobec obligacji HY z USA na neutralne. Tym samym przenosimy akcent z Europy, gdyż rynek w USA oferuje lepszą płynność, dywersyfikację i wciąż wspierające trendy w Krajowym wzroście.
 
W Azji silne odbicie na rynku HY wywołało pytania, czy jest to po prostu „odbicie zdechłego kota”, czy też odzwierciedlenie lepszej sytuacji technicznej. Spread’y zawęziły się z lipcowych szczytów na poziomie 693 p.b. do 579 p.b. obecnie. I chociaż wierzymy, że luzowanie polityki kredytowej ogłoszone w Chinach pomogło odbudować sentyment, to początkowa wyprzedaż miała techniczne podłoże – wyschły lokalne źródła popytu.

Rynek na powrót oferuje wyższą wartość (np. rentowność 8,5% na głównych indeksach), a lokalni kupujący selektywnie wracają do gry, dlatego zmieniliśmy nastawienie na neutralne. Jednakże w naszej opinii jest mało prawdopodobne, byśmy powrócili do szczytów z początku roku, dlatego skupiamy się na możliwościach, jakie daje strategia carry.

Andrea Iannelli, Fidelity International