Sprawdź, co możesz znaleźć w sprawozdaniach funduszy dłużnych

Czy to w naszych poradach o tym, jak wybierać fundusz działający w oparciu o rynek długu, czy też w Ratingach konkretnych produktów, operujemy często pewnymi pojęciami, które mogą mieć istotne znaczenie z punktu widzenia ryzyka czy płynności danej inwestycji. Jednym z pojawiających się haseł jest wycena metodą efektywnej stopy procentowej (zwana też w uproszczeniu wyceną liniową), o której pisaliśmy tutaj. Często wspominamy o tym w kontekście funduszy obligacji korporacyjnych, gdyż duża część polskich papierów przedsiębiorstw nie posiada wyceny rynkowej. Nawet jeśli są one notowane na rynku Catalyst, to obrót nimi jest tak mały, że ceny transakcji są niereprezentatywnym miernikiem wartości tych instrumentów. W konsekwencji w produktach, gdzie udział papierów bez rynkowej wyceny jest spory,  możemy mieć do czynienia z zaniżoną zmiennością funduszu („wygładzoną” poprzez wycenę liniową), a w skrajnych przypadkach musimy liczyć się z ewentualnością gwałtowanych przecen w razie problemów emitenta ze spłatą zadłużenia (w przypadku wyceny rynkowej kondycja finansowa spółki jest zaś wyceniana „na bieżąco”). Powracając jednak do sprawozdań – skąd wiemy, które papiery i jaka część portfela funduszu nie jest wyceniana rynkowo?

Otóż takie informacje wyszczególnione są w tabeli uzupełniającej (i zbiorczo w bilansie), która w bardziej dokładny sposób niż tabela główna z początku sprawozdania opisuje kolejne składniki lokat funduszu. Znajdziemy w niej podział na instrumenty notowane i nienotowane na aktywnym rynku. Przedmiotem naszego zainteresowanie są te drugie. Skąd wiemy, że wyceniane są one z użyciem efektywnej stopy procentowej (a dokładniej w skorygowanej cenie nabycia oszacowanej przy zastosowaniu efektywnej stopy procentowej)?  Dowiemy się tego, wertując kolejne strony sprawozdania aż napotkamy opis polityki rachunkowości danego produktu i przejdziemy do akapitu o wycenie lokat. Oczywiście katalog instrumentów z nierynkową wyceną będzie szerszy niż tyko dłużne papiery wartościowe (obejmie również choćby instrumenty pochodne czy depozyty), ale znalezienie adekwatnego fragmentu nie powinno stanowić dużej trudności.

Poniższa tabela przedstawia grupę funduszy obligacji korporacyjnych w kolejności rosnącego udziału aktywów nienotowanych na aktywnym rynku w aktywach netto produktu na dzień 31.12.2016 r. Jak wynika z zestawienia, proporcje te potrafią być skrajnie rożne. Nie determinują one automatycznie tego, czy jeden produkt jest lepszy od drugiego. Istotnym elementem jest za to jakość kredytowa wybranych emitentów i to, czy ryzyko niewypłacalności się w ich przypadku zmaterializuje. W grę dodatkowo wchodzi polityka TFI dotycząca wyceny obligacji tych emitentów, którzy właśnie znaleźli się w kłopotach finansowych. Ostatnim przykładem mogą być papiery firmy Action – jej obligacje na koniec 2016 r. były w portfelach funduszy przeszacowane w niektórych wypadkach jedynie o 20%, a w innych – aż o 70%.

Podjęliśmy w tym rozważaniu zatem już kilka wątków, ale należy pamiętać, że zwyczajnie oceny funduszu nie możemy rozpatrywać jednowymiarowo.

W kontekście funduszy dłużnych używamy również często pojęcia dźwigni finansowej, czyli generalnie sytuacji, w której część lokat funduszu finansowana jest obcym kapitałem. Dzieje się tak (m.in.) poprzez transakcje sell-buy-back, czyli takie, w których fundusz zbywa część papierów wartościowych, zobowiązując się wobec drugiej strony transakcji (np. banku) do ich odkupienia w przyszłości. Otrzymaną w ten sposób gotówkę może zainwestować, jak też wykorzystać do zarządzania płynnością. Transakcji o opisanym charakterze należy szukać w Nocie 7, wśród „Transakcji przy zobowiązaniu się Subfunduszu do odkupu” (oczywiście może występować również wersja odwrotna, w której to fundusz pożycza środki drugiej stronie).

Dlaczego mechanizm dźwigni może mieć znaczenie dla inwestora? Jego zastosowanie umożliwia pomnażanie wyników z inwestycji, co oczywiście w razie trafnej alokacji pożyczonych środków skutkuje profitami dla funduszu, ale w wypadku błędnych wyborów – intensyfikuje straty. Podejścia przyjęte w funduszach mogą zaś być różnorodne – od takiego, w którym co do zasady nie stosuje się dźwigni finansowej, po takie, gdzie dzięki niej aktywa brutto przewyższają aktywa netto o ok. 80% (dozwolone maksimum to 100%). Przykładowo, w grupie funduszy dłużnych uniwersalnych, co do zasady nie stosuje się dźwigni w przypadku Aviva Investors Obligacji Dynamiczny, natomiast intensywnie korzysta się z niej w UniObligacje Aktywny.

Jak widać sprawozdania funduszy przechowują wiele cennych wskazówek na temat prowadzonej w danym rozwiązaniu polityki inwestycyjnej. Trzeba jednak pamiętać, że stanowią one odbicie portfela funduszu jedynie na pojedynczy dzień sprawozdawczy, który zazwyczaj nie w pełni odzwierciedla charakter danego produktu i może zawierać zdarzenia jednorazowe. Dlatego chociaż to sprawozdania finansowe stanowią punkt wyjścia do analizy i oceny funduszy, nasze Ratingi bazują dodatkowo na rozmowach z zarządzającymi, znacząco poszerzającymi lub weryfikującymi właściwy obraz wybranego rozwiązania.

Ewa Bartosiak
Analizy Online

Reklama

Zapisz się na Newsletter

Bądźmy w kontakcie! Prosto na Twojego maila będziemy wysyłać skrót najważniejszych informacji ze świata finansów, powiadomienia o nowościach rynkowych, najnowsze oceny i raporty oraz codzienne notowania wybranych przez Ciebie funduszy inwestycyjnych.

Zapisz się