Zmiana trendu na rynku obligacji jest coraz bliżej

Maj przyniósł pierwszą w tym roku stabilizację rentowności obligacji skarbowych, co w połączeniu z resetem kuponów od papierów o zmiennym oprocentowaniu (zarówno korporacyjnych, jak i skarbowych), zaowocowało pierwszymi od kilknustu miesięcy zyskami krajowych funduszy dłużnych. Na niemal 170 takich produktów aż 130 zdołało wypracować w maju dodatnią stopę zwrotu. Ale jedna jaskółka wiosny nie czyni. W czerwcu fundusze dłużne znów pokażą minus.

Reklama

- Dobre wyniki funduszy pieniężnych w maju tłumaczy wzrost cen skarbowych obligacji zmiennokuponowych. Trend ten odwrócił się w czerwcu. Towarzyszył temu dalszy wzrost rentowności obligacji stałokuponowych. W konsekwencji w samym czerwcu może być trudno powtórzyć dobre wyniki. Niemniej jednak w kolejnych miesiącach spodziewamy się istotnej poprawy stóp zwrotu funduszy płynnościowych. Powinno to wynikać m.in. z utrwalenia wyższych kuponów skarbowych obligacji zmiennokuponowych. Część z nich miało reset kupon pod koniec maja, kolejny tego typu ruch w górę dla wielu innych serii będzie miał z kolei miejsce w lipcu - wskazuje Mikołaj Stępniewski, zarządzający funduszami Investors TFI.

Zapisz się na Newsletter

Bądźmy w kontakcie! Prosto na Twojego maila będziemy wysyłać skrót najważniejszych informacji ze świata finansów, powiadomienia o nowościach rynkowych, najnowsze oceny i raporty oraz codzienne notowania wybranych przez Ciebie funduszy inwestycyjnych.

Zapisz się

Czytaj także: Fundusze dłużne wreszcie zaczęły zarabiać. Odpływy w maju wyraźnie hamują

- Dodatnie wyniki w ostatnim miesiącu przyniosły promyk nadziei inwestorom, że być może sekwencja złych wydarzeń w tym segmencie rynku jest już za nami. Trzeba przyznać, że w maju wcale nie byliśmy świadkami jakiegoś silnego odreagowania cen instrumentów, które wcześniej silnie traciły na wartości. Wystarczyło tylko ustabilizowanie się sytuacji na rynku, a sama rentowność portfeli uniwersalnych pozwalała na obecnym etapie wypracowywać bardzo atrakcyjne stopy zwrotu. Niestety czerwiec ponownie psuje nastroje na rynkach dłużnych, co też rykoszetem odbija się na kondycji instrumentów rynku pieniężnego. Jednak systematycznie postępujący reset kuponów obligacji zmiennokuponowych w pewnym momencie doprowadzi do sytuacji, że pozytywne miesięczne stopy zwrotu w segmencie produktów obligacji krótkoterminowych staną się nowym/starym standardem - dodaje Fryderyk Krawczyk, dyrektor inwestycyjny VIG/C-Quadrat TFI.

Rentowności w czerwcu znów szalały

W ostatnich dniach rynek ponownie podniósł oczekiwania co do skali podwyżek stóp procentowych przez Radę Polityki Pieniężnej, a rentowności papierów skarbowych o stałym oprocentowaniu pieły się w górę. Dochodowość dwulatek wzrosła do poziomu 8,5 proc., pięcioletek do 8,4 proc., a dziesięciolatek - przekroczyła psychologiczną barierę 8 proc. To zbiegło się z odczytem inflacji za czerwiec, która wyniosła niemal 14 proc. r/r.

- Bazując na notowaniach kontraktów FRA rynek wycenia obecnie wzrost stopy referencyjnej NBP do poziomu 8,25-8,5 proc. do końca roku wobec stopy terminalnej 7,5 proc., jakiej oczekiwano jeszcze końcem maja. Jednocześnie ponownie wzrosły spready asset swap, co w szczególności widoczne jest w spadku cen obligacji zmiennokuponowych. Wydaje się że powodem tutaj może być nie tylko podaż w wyniku umorzeń jednostek uczestnictwa funduszy dłużnych czy niska płynność rynku, ale również odzwierciedlenie rosnącego ryzyka fiskalnego - wyjaśnia Tomasz Wronka, zarządzający funduszami Michael / Ström Dom Maklerski.

We wtorek jednak rentowności cofnęły się, a argumentów ku temu dostarczył GUS, podając majowe dane z sektora przemysłowego oraz rynku pracy, które wyraźnie wskazują na hamowanie polskiej gospodarki. Tym samym pojawiaja się też coraz większe szanse na wyhamowanie inflacji, zwłaszcza gdy w obliczu spowolnienia w światowych gospodarkach, spadać mogą również ceny surowców, co również zmniejszy presję inflacyjną.

- Spodziewam się, że w najbliższych miesiącach spadną nieco ceny surowców, co zmniejszy presję na wzrost inflacji. Ponieważ rynki obligacji - nie tylko w Polsce, ale również w USA i w Europie - są mocno wyprzedane i inwestorzy są nastawieni na dalsze spadki, to taka sytuacja będzie sprzyjała wzrostom cen obligacji, a więc spadkom rentowności. Podkreślę jednak, że spodziewam się zmniejszenia dynamiki inflacji, a nie uporania się z problemem. Możliwa jest więc poprawa nastrojów na rynku długu w perspektywie dwóch, może trzech miesięcy, a potem problem inflacji powróci. Powrót inflacji do poziomu celu inflacyjnego banku centralnego zajmie kilka lat, a problemy z cenami surowców będę z nami obecne na dłużej - przewiduje Rafał Bogusławski, główny strateg Kup Funduszu i Analiz Online.

Jeo zdaniem, nawet jeśli RPP będzie zmuszona do kontynuowania podwyżek po wakacjach, to i tak przy obecnych poziomach rentowności, fundusze dłużne inwestujące w krótkoterminowe obligacje i te o zmiennym oprocentowaniu będą już zarabiać.  - Znacznie większe ryzyko utrzymuje się dla funduszy inwestujących w długoterminowe obligacje o stałym oprocentowaniu. Choć w tym przypadku, gdy zaczną spadać rentowności, to zyski będą większe - dodaje Rafał Bogusławski. Podobnego zdania jest Bartosz Tokarczyk.

- Pomimo wyzwań stojących przed obligacjami w kolejnych miesiącach, niektóre rozwiązania inwestycyjne mogą jednak notować niezłe wyniki. Najbezpieczniejszym wyborem wydają się być przede wszystkim krótkoterminowe papiery. Stałokuponowe obligacje notowane są z rentownościami, które dają pewną poduszkę bezpieczeństwa w przypadku dalszych wzrostów rynkowych stóp procentowych. Z kolei zmiennokuponowe obligacje o dłuższych terminach zapadalności oprócz odsetek opartych o WIBOR 6M oferują dodatkowo stosunkowo wysoką marżę kredytową. Na koniec dnia istotne jednak będzie również to, jak będą wyglądały napływy i odpływy gotówki z funduszy inwestycyjnych - wskazuje Bartosz Tokarczyk, zarządzający funduszami Noble Funds TFI.

Pod tym względem sytuacja na rynku również nieco się poprawia. Wprawdzie w maju wciąż przeważały odkupienia z funduszy dłużnych, to jednak skala była już mniejsza niż w poprzednich miesiącach - przewaga umorzeń wyniosła -1,7 mld zł, w porównaniu do -2,3 mld zł w kwietniu i aż -8,1 mld zł w marcu. Być może jest to efekt pierwszych dodatnich wyników w tym segmencie produktów.  

Szczyt rentowności coraz bliżej

Rynkowa wycena stóp procentowych w Polsce zakłada, że stopa referencyjna wzrośnie w najbliższych miesiącach nawet do około 8,5 proc., by po jakimś czasie obniżyć się do docelowego poziomu około 7 proc., który będzie się utrzymywał przez wiele lat. Zdaniem ekspertów, to sugeruje, że znajdujemy się blisko szczytu na rentownościach polskich obligacji skarbowych.

- Wydaje nam się, że wyceniając docelową stopę referencyjną na poziomie 8,5 proc. znajdujemy się blisko szczytu rentowności obligacji. Wychodzimy z założenia, że punkt zwrotny na rynku długu powinien nastąpić na etapie bardzo zaawansowanego cyklu podwyżek stóp procentowych, któremu powinny towarzyszyć pierwsze oznaki łagodzenia presji inflacyjnej. W zasadzie oba te warunki powinny być spełnione pod koniec lata. Przy tak nerwowej sytuacji na rynku nie sposób przewidzieć dokładnie kiedy ten moment nastąpi. Wychodzimy jednak z założenia, że w drugim półroczu powinniśmy mieć do czynienia ze zmianą trendu na krajowym rynku skarbowych papierów dłużnych - przekonuje Mikołaj Stępniewski. Wtóruje mu Bartosz Tokarczyk.

- Znajdujemy się blisko szczytu również na rentownościach polskich obligacji skarbowych. Można znaleźć ku temu wiele argumentów. Szczyt inflacji wydaje się być coraz bliżej, cykl zacieśniania polityki monetarnej jest już bardzo zaawansowany, a gospodarka zaczyna powoli hamować. Z drugiej jednak strony, polskie papiery skarbowe muszą się mierzyć chociażby z niską płynnością lokalnego rynku, polityka fiskalna pozostaje łagodna i dodatkowo planowane jest poluzowanie tzw. reguły wydatkowej, a ryzyko utrwalenia inflacji na wysokim poziomie w przypadku Polski wydaje się relatywnie większe niż w przypadku innych państw. Ponadto, duża presja może się pojawić w przypadku, gdy Europejski Bank Centralny rozpocznie normalizację polityki monetarnej w bardziej zdecydowany sposób niż obecnie zakłada rynek. W efekcie, mimo że rentowności polskich papierów wydają się atrakcyjne, to przed nami wciąż jest wiele wyzwań i niewiadomych i musimy być przygotowani na możliwość ich dalszych wzrostów - uważa Bartosz Tokarczyk z Noble Funds.

Demony wciąż straszą

Przypomnijmy, że resort finansów planuje poluzowanie tzw. reguły fiskalnej. Wskaźnik celu inflacyjnego NBP ma zostać zastąpiony wskaźnikiem prognozowanej inflacji przy wyliczeniu limitu wydatków na przyszły rok. Z reguły mają być również wyłączone wydatki inwestycyjne budżetu państwa. Ekonomiści ING zauważąją, że proponowane zmiany w regule fiskalnej "to istotne stępienie ostrza przycinającego wydatki".

- W warunkach wysokiej inflacji oraz faktu, że część istotnych wydatków (np. emerytury) jest indeksowana inflacją, najbliższe lata wymagałyby działań na rzecz ograniczenia wzrostu innych rozchodów, czego rząd najwyraźniej chce uniknąć - wskazują.

Z drugiej strony, zauważąją, że dotychczasowe decyzje w zakresie polityki fiskalnej doprowadziły do znaczącego jej poluzowania. W tym kontekście ostatnia wypowiedź premiera, że polityka fiskalna będzie dążyła do ograniczenia inflacji, sugeruje, że rząd uświadamia sobie, iż jego działania prowadzą do "suboptymalnego policy mix".

- Z czynników stricte technicznych, mamy problem z płynnością na rynku dłużnym i brakiem zainteresowania inwestorów zagranicznych polskimi papierami. Duża zasługa w tym luźnej polityki fiskalnej, która budzi obawy zagranicznych inwestorów, co do kwestii łatwego i bezbolesnego opanowania inflacji przez RPP. Co więcej ciężko będzie ustabilizować rynek dłużny bez zaangażowania zagranicy, gdyż potrzeby pożyczkowe w tym roku będą ogromne. Sam popyt ze strony detalu może nie wystarczyć - uważa Fryderyk Krawczyk z VIG/C-Quadrat TFI.

Jego zdaniem, w obecnej sytuacji czas na stanowczość RPP, która pomimo słów krytyki, odrabia swoją pracę domową, ale przede wszystkim na konkretny przekaz ze strony Ministerstwa Finansów, że konsolidacja fiskalna nie jest tylko odległym mariażem. - Inaczej może się okazać, że okiełzanie hydry inflacji bez bardzo bolesnej i głębokiej recesji gospodarczej może nie być możliwe - kwituje Fryderyk Krawczyk.