Nowe opłaty i ograniczenia wypłat z funduszy. Co szykuje rząd?

Rząd chce zmienić zasady zarządzania płynnością funduszy inwestycyjnych. W projekcie nowelizacji ustawy o funduszach inwestycyjnych, który trafił do Sejmu, znalazł się katalog dziewięciu narzędzi pozwalających zarządzającym reagować na problemy z płynnością, zarówno w normalnych warunkach rynkowych, jak i w sytuacjach kryzysowych.

Zmiany wynikają z konieczności wdrożenia unijnej dyrektywy AIFMD II, która zmienia również przepisy dotyczące funduszy UCITS. Ich celem jest m.in. ograniczenie ryzyka, że masowe umorzenia jednostek zmuszą zarządzających do wyprzedaży aktywów po niekorzystnych cenach, a koszty takich transakcji poniosą przede wszystkim inwestorzy pozostający w funduszu.

Problem nie jest teoretyczny. W marcu 2020 r., podczas pandemicznego załamania rynków, klienci krajowych funduszy wycofali z nich łącznie 20,5 mld zł netto. Największe odpływy dotknęły fundusze dłużne (18 mld zł), które musiały mierzyć się jednocześnie z presją umorzeń i spadkiem płynności rynku obligacji. Jak wskazywał NBP, wymuszona sprzedaż aktywów w niektórych przypadkach wymagała zaakceptowania cen niższych od ich wartości fundamentalnej.

Reklama

Obecnie fundusz inwestycyjny otwarty może zawiesić odkupywanie jednostek na dwa tygodnie, jeżeli w ciągu ostatnich dwóch tygodni łączna wartość jednostek odkupionych oraz tych, których odkupienia zażądano, przekroczyła 10 proc. wartości jego aktywów. Drugą przesłanką jest brak możliwości dokonania wiarygodnej wyceny istotnej części aktywów z przyczyn niezależnych od funduszu. Za zgodą i na warunkach określonych przez KNF zawieszenie może trwać dłużej niż dwa tygodnie, nie więcej jednak niż dwa miesiące. Nadzorca może także zezwolić na odkupywanie jednostek w ratach przez okres nieprzekraczający sześciu miesięcy.

Projekt przewiduje uchylenie tych szczegółowych przepisów i zastąpienie ich nowymi rozwiązaniami. Zawieszenie transakcji nadal będzie możliwe, ale w wyjątkowych okolicznościach, gdy wymagać tego będzie ochrona interesów uczestników. Z nowych przepisów zniknie dotychczasowy próg 10 proc. aktywów oraz sztywno określone okresy zawieszenia. Nie oznacza to jednak dowolności – unijne standardy wymagają, aby zawieszenie było tymczasowe i ograniczone do okresu niezbędnego do rozwiązania problemu. W przypadku funduszy UCITS ma ono obejmować zarówno zbywanie, jak i odkupywanie jednostek. KNF zachowa przy tym możliwość nakazania zawieszenia lub wznowienia transakcji, również ze względu na potrzebę ochrony stabilności systemu finansowego.

Jednocześnie zarządzający otrzymają szerszy zestaw narzędzi, które pozwolą reagować na problemy z płynnością bez konieczności całkowitego wstrzymywania odkupywania jednostek. Jednym z nich będzie tzw. bariera umorzeniowa (redemption gate), czyli możliwość czasowego ograniczenia skali realizowanych zleceń po przekroczeniu określonego progu. Inwestor, który złoży dyspozycję wycofania wszystkich środków, może więc otrzymać początkowo tylko ich część. Ograniczenie powinno być stosowane jednolicie wobec uczestników, a zlecenia realizowane proporcjonalnie. Sposób postępowania z niezrealizowaną częścią zlecenia ma wynikać z wcześniej określonych zasad.

Innym rozwiązaniem jest wydłużenie okresu wyprzedzenia, z jakim inwestor musi złożyć zlecenie odkupienia jednostek. Ma to dać zarządzającemu więcej czasu na przygotowanie gotówki, bez konieczności pośpiesznej sprzedaży aktywów.

Nowe przepisy przewidują również mechanizmy pozwalające obciążyć inwestorów dokonujących transakcji kosztami płynności, jakie te transakcje powodują. Jednym z nich będzie opłata z tytułu umorzenia, pobierana na rzecz funduszu. Jej zadaniem będzie pokrycie kosztów związanych z koniecznością sprzedaży aktywów w celu realizacji zleceń. W przeciwieństwie do tradycyjnej opłaty manipulacyjnej, która zgodnie z obecnymi przepisami jest należna TFI lub innemu uprawnionemu podmiotowi pośredniczącemu w zbywaniu i odkupywaniu jednostek, opłata z tytułu umorzenia będzie trafiać do samego funduszu.

Przewidziano również tzw. opłatę przeciwdziałającą rozwodnieniu (anti-dilution levy), która może być pobierana zarówno przy nabywaniu, jak i odkupywaniu jednostek. Ma ona rekompensować koszty zarządzania płynnością wynikające z wielkości składanych zleceń, chroniąc pozostałych uczestników przed ich ponoszeniem.

Projekt dopuszcza ponadto stosowanie mechanizmu swing pricing, czyli korygowania wartości aktywów netto przypadających na jednostkę, wykorzystywanej do rozliczania transakcji, o czynnik odzwierciedlający koszty płynności. Zbliżoną funkcję pełni mechanizm podwójnych cen (dual pricing), pozwalający różnicować ceny nabycia i odkupu jednostek z uwzględnieniem tych kosztów. Oznacza to, że cena, po której inwestor nabędzie lub umorzy jednostki, może różnić się od wartości aktywów netto przypadających na jednostkę przed zastosowaniem korekty.

Jednym z najbardziej szczególnych rozwiązań przewidzianych w projekcie są tzw. side pockets, czyli boczne kieszenie. Mechanizm ten umożliwi wydzielenie z portfela aktywów, których cechy ekonomiczne lub prawne uległy istotnej zmianie albo stały się niepewne na skutek wyjątkowych okoliczności. Może to dotyczyć np. papierów wartościowych, których wiarygodna wycena lub sprzedaż stała się szczególnie utrudniona. W jednym z przewidzianych modeli problematyczne aktywa zostaną przypisane do odrębnej kategorii jednostek uczestnictwa. Nie będą uwzględniane przy wycenie pozostałej części funduszu, która będzie mogła nadal prowadzić działalność. Jednostki przypisane do bocznej kieszeni nie będą natomiast podlegać zwykłemu odkupywaniu. Ostateczna kwota, jaką uda się odzyskać, będzie zależała m.in. od wartości uzyskanej ze sprzedaży problematycznych aktywów.

Katalog nowych rozwiązań uzupełnia umorzenie w formie niepieniężnej, polegające na przekazaniu inwestorowi aktywów funduszu zamiast gotówki. W funduszach otwartych narzędzie to będzie mogło być stosowane zasadniczo wobec klientów profesjonalnych, z uwzględnieniem określonych w przepisach warunków.

Fundusze będą musiały wybrać co najmniej dwa narzędzia

Projekt zakłada, że TFI dla każdego zarządzanego funduszu inwestycyjnego otwartego oraz alternatywnego funduszu inwestycyjnego typu otwartego będzie musiało wybrać co najmniej dwa narzędzia zarządzania płynnością spośród siedmiu przewidzianych w ustawie. Nie będzie można ograniczyć się wyłącznie do mechanizmów swing pricing i dual pricing. Wyjątek dotyczy funduszy rynku pieniężnego, w przypadku których wybór może ograniczać się do jednego narzędzia.

Wybrane mechanizmy, wraz z warunkami ich stosowania, mają zostać określone w dokumentach funduszu. Zarządzający będą musieli również przygotować odpowiednie procedury i rozwiązania organizacyjne. Zawieszenie transakcji oraz boczne kieszenie mają pozostać mechanizmami stosowanymi w wyjątkowych sytuacjach.

Zgodnie z projektem TFI i zarządzający ASI będą musieli wdrożyć wymagane narzędzia zarządzania płynnością do 16 kwietnia 2027 r. Termin ten odpowiada okresowi przejściowemu przewidzianemu w unijnych standardach technicznych dla funduszy działających przed 16 kwietnia 2026 r.

Nowelizacja została skierowana do sejmowej Komisji Finansów Publicznych. Na razie nie wiadomo więc, w jakim ostatecznie kształcie nowe zasady zostaną uchwalone.

Zapisz się na Newsletter

Bądźmy w kontakcie! Prosto na Twojego maila będziemy wysyłać skrót najważniejszych informacji ze świata finansów, powiadomienia o nowościach rynkowych, najnowsze oceny i raporty oraz codzienne notowania wybranych przez Ciebie funduszy inwestycyjnych.

Zapisz się