M. Staniszewski: Sama obniżka opłat funduszy nie uzdrowi rynku kapitałowego

Analizy Online (AOL): W sierpniu opublikowano projekt rozporządzenia Ministra Finansów w sprawie opłat za zarządzanie. Temat obniżki pojawiał się już wcześniej. Wtedy przedstawiciele środowiska TFI przekonywali, że rynek "doreguluje się sam". Czy zatem arbitralna redukcja kosztów to dobre posunięcie?

Reklama

Mariusz Staniszewski (MS): Rolą regulatora jest, by wskazywać kierunek działań. W tym sensie ruch nie był zły, ponieważ w Polsce opłaty są wysokie, wyższe niż za granicą. Dla przykładu, w naszym kraju fundusze akcji często obciążają klientów kosztami zarządzania w wysokości 4%. Za granicą opłata wynosi z reguły połowę tej kwoty. Jednak na kwestię obniżenia opłat należy patrzeć kompleksowo – pod uwagę należy wziąć też inne aspekty. Dlaczego na Zachodzie mamy niższe opłaty? Po pierwsze aktywa są tam wielokrotnie większe. Po drugie struktura sprzedaży i rozliczeń między funduszem a dystrybutorem jest inna. Sam ruch obniżania opłat, biorąc pod uwagę przyszłość rynku, być może coś wymusi i stanie się dobrym standardem. Jednak ważne, by ruch ten był wspierany też innymi działaniami wpływającymi na to, jak się dystrybuuje fundusze oraz przede wszystkim nakierowanymi na rozwój polskiego rynku finansowego.

Zapisz się na Newsletter

Bądźmy w kontakcie! Prosto na Twojego maila będziemy wysyłać skrót najważniejszych informacji ze świata finansów, powiadomienia o nowościach rynkowych, najnowsze oceny i raporty oraz codzienne notowania wybranych przez Ciebie funduszy inwestycyjnych.

Zapisz się

AOL: Co ma Pan na myśli?

MS: Potrzebna jest budowa zaufania do polskiego rynku finansowego (w szczególności kapitałowego) wśród klientów i jednocześnie wpływanie na jego rozwój poprzez instytucje Państwa. Jeżeli poza obniżką opłat nie zrobimy nic w odniesieniu do szerokorozumianego rynku, to wymusimy administracyjnie, że opłaty będą jak na Zachodzie, ale rynek nie pozwoli „tanim” rodzimym funduszom wypracować atrakcyjnych stóp zwrotu. Wówczas beneficjentem tego będą zachodnie fundusze sprzedawane w Polsce. Musimy podjąć działania w ramach szerszej strategii dla polskiego rynku kapitałowego. Chodzi o to, by stopy zwrotu funduszy krajowych były atrakcyjne w porównaniu do rynków i funduszy zagranicznych. W przeciwnym przypadku klienci będą kupowali zagraniczne fundusze albo polskie fundusze będą inwestowały w zagraniczne aktywa. W każdej z wymienionych sytuacji polski obywatel, zamiast inwestować swoje oszczędności w rozwój gospodarki Polski, będzie finansował inne kraje – spółki zagraniczne i emisje papierów skarbowych innych rządów.

AOL: Co jeśli chodzi o model dystrybucji?

MS: Ważne jest, by przy tym rozporządzeniu przyjrzeć się także strukturze sprzedaży i porównać ją do modeli zagranicznych. W Polsce dystrybutor wynagradzany jest tzw. kick-backiem. Klientowi mówi się, że doradztwo wykonywane jest za darmo, gdy w praktyce część opłaty za zarządzanie przekazywana jest dystrybutorowi. To pewnego rodzaju obłuda, ponieważ wszyscy przecież wiemy, że nie ma „obiadów za darmo”. Dodatkowo, w takiej strukturze rodzi się ryzyko tzw. missellingu, bowiem u sprzedawcy występuje pokusa, by sprzedać produkt, na którym zyska więcej, a nie ten, który lepiej odpowiada preferencjom klientów. Kończąc ten punkt, można dodać, że w obecnym systemie wybór oferty u dystrybutora nie ma charakteru optymalnego. Na przysłowiowej półce znajdują się bowiem niekoniecznie fundusze z największą powtarzalnością wyników, lecz takie, które płacą wysoki „kick-back”.

AOL: Jak możemy to zmienić?

MS: Dobrze przyjrzeć się choćby rozwiązaniom stosowanym w Szwajcarii. Tam klient, przychodząc do dystrybutora, płaci coś w rodzaju opłaty za "aktywa pod nadzorem". To opłata naliczana okresowo, a jej stawka jest z góry znana i uzależniona od wysokości wpłaty (im wyższa kwota jest lokowana, tym koszty są niższe). W tym modelu nie ma kick-backów, co potwierdza pakiet informacyjny prezentowany klientowi. W takim rozwiązaniu promowana jest długoterminowa relacja z klientem. Doradca, niezależnie od cyklu koniunkturalnego, jest zainteresowany utrzymaniem klienta, ponieważ w pewnym sensie żyje z jego aktywów. Jeśli chce, by klient był zadowolony, to będzie dbał o jego inwestycje. Unikniemy takiej sytuacji jak oferowanie funduszy akcyjnych w późnej fazie cyklu, tylko dlatego, że krótkoterminowo dadzą zarobić więcej. Wspomniany przeze mnie model promuje powtarzalność wyników inwestycyjnych, bo w interesie dystrybutora jest, by posiadać dobre fundusze i dla klienta wybrać takie, który pozwolą jak najdłużej utrzymać relację. To też bardziej przejrzyste podejście. Opłata za zarządzanie funduszem jest niższa, ale klient świadomie płaci również wynagrodzenie dla dystrybutora. W takim modelu klient i dystrybutor/doradca jadą na jednym wózku, co pomaga unikać misselingu. Innymi słowy, wspomniana opłata stała, pobierana niezależnie od klasy aktywów, jest po to, by doradca dobrze dobierał fundusz dla klienta i nie miał pokusy, by dobierać bardziej ryzykowne i bardziej dochodowe rozwiązania.

AOL: Jak w nakreślony przez Pana model wpisuje się bank PKO, który ogłosił, że zrównał prowizję dla dystrybutorów? Może tak można regulować kwestię kick-backów?

MS: To nie jest zły kierunek, ale również niesie pewne ryzyka. Jeśli ktoś godzi się, żeby płacić np. 1% kick-backu, to w przypadku funduszu akcyjnego jest to w porządku. Jednak w rozwiązaniach o niższej marży może to być problem – nic nie zostanie dla TFI. Niskie opłaty dla dystrybutorów to realny scenariusz tylko w bankowych grupach kapitałowych, gdzie środki przepłyną nie w formie kick-backów, lecz dywidendy. Jeśli chcemy mieć rozwiązanie szczelne, to ten model "szwajcarski" jest lepszy.

AOL: Wydaje się, że polskim inwestorom trudno będzie wytłumaczyć, że mają płacić za doradztwo…

MS: Jeżeli dystrybutorzy mówią, że klienci nie chcą płacić za doradztwo, to zakładamy, że mamy do czynienia z osobami, które nie zdają sobie sprawy, że usługi finansowe również kosztują. To jakby przyzwyczaić ludzi do tego, że usługa fryzjerska jest za darmo. Albo nawet lepiej, to jest tak, jakbyśmy w sklepie spożywczym płacili za wszystko oprócz masła, bo klienci się przyzwyczaili, że masło jest za darmo. Przecież właściciel sklepu „darmowe” masło odbije sobie, podnosząc cenę mleka czy mąki, i ostatecznie klient zapłaci za to masło. Pamiętajmy, że w dystrybucji funduszy opłaty i tak są pobierane, jednak nie jest to robione w sposób transparentny. Ta opłata jest zaszyta inaczej, ale za usługi finansowe płacimy, bo nie są darmowe. Warto, by klient to wiedział.

AOL: Czy obniżka opłat za zarządzanie zachęci Polaków do korzystania z funduszy?

MS: Mam nadzieję, że redukcja opłat przyczyni się do wzrostu aktywów. Obniżona opłata zwiększy wynik dla klienta. Jeśli powiemy komuś, że zarabia 6%, a nie 4% to jest to różnica. Nawet jeśli klient miałby z tego oddać 1% opłaty za dystrybucję, to percepcja jest inna –  widzi, że rynek dla niego pracuje. Wątpię jednak, że szybko zbudujemy takie zaufanie do rynku, że TFI skalą będą mogły zrekompensować niższe przychody. To oczywiście wymusi "cięcia kosztów" i zintensyfikuje działania na rynku fuzji i przejęć. Mamy sporo kosztów stałych, które wciąż rosną, w związku choćby z coraz większym ciężarem regulacji. Jeśli zredukujemy możliwość czerpania przychodów, a aktywa nie wzrosną, to część towarzystw może stać się po prostu nierentowna. Inna kwestia to ewentualny brak wykwalifikowanej kadry - przy niższych kosztach część podmiotów może nie być wstanie pozwolić sobie na specjalistów.

AOL: Intensyfikacja procesu fuzji i przejęć nie pozostanie bez znaczenia dla dystrybucji. Czy można zaryzykować tezę, że obniżenie kosztów doprowadzi pośrednio do zawężenia oferty, z której znikać będą produkty zarządzane przez niezależne TFI?

MS: Jestem szczerym zwolennikiem instytucji niezależnych, bowiem często rzucają one wyzwanie podmiotom o ugruntowanej pozycji na rynku, które niekiedy zaczynają "obrastać tłuszczykiem". Jednak te wszystkie regulacje promują instytucje z grupy kapitałowej. W związku z tym obawiam się, że podmioty niezależne mogą być celem w procesie fuzji i przejęć. To także kwestia tego, jaki chcemy mieć model rynku – czy chcemy mieć tylko towarzystwa bankowe. Wrócę znów do tego modelu szwajcarskiego. Jeżeli bank dostawałby taką samą opłatę niezależnie, czy to fundusz z jego grupy kapitałowej, czy niezależnego TFI, to skupiłby się na tym, by dobrać dobrą ofertę dla klienta. W Polsce natomiast dystrybutor nawet jeśli nie dostaje kick-backa to pobiera dywidendę jako wynagrodzenie za sprzedawane przez siebie grupowe fundusze.

AOL: Skoro banki zamykają się na fundusze od niezależnych TFI, jak w takim razie fundusze zagraniczne mają „ukraść” swój kawałek tortu? Kto je będzie dystrybuował?

MS: Klienci to wymuszą. Teraz najczęściej jest tak, że bank w podstawowej ofercie funduszy polskich dystrybuuje wyłącznie produkty swojego TFI. Jednak, jeśli chodzi o zamożnych inwestorów deklaruje się szersze podejście –tej grupie inwestorów oferowane są fundusze zagraniczne, które są sprzedawane praktycznie jako jedyne rozwiązania spoza grupy. Myślę jednak, że na rynku dużą rolę mogą odegrać niezależni dystrybutorzy, którzy będą oferować fundusze zagraniczne. Jeśli klienci nie będą wierzyli w inwestycje na polskim rynku lub po prostu stopy zwrotu zagranicznych instytucji będą wyższe, mogą zdecydować się na usługi niezależnego doradztwa. To zwiększy presję na banki, by również szerzej oferować fundusze zagraniczne.

AOL: Czy za 2% można zaoferować klientom dobry, aktywnie zarządzany fundusz akcyjny czy mieszany?

MS: Można, pod warunkiem, że nie płaci się kick-backa.

AOL: W rozporządzeniu nie odniesiono się do FIZ-ów – ich opłaty nie są objęte obniżką. Czy to oznacza, że będą to droższe, bardziej wymyślne rozwiązania dla doświadczonych inwestorów?

MS: FIZ-y pozwalają na więcej w kwestii spektrum inwestycyjnego, przyjmują więcej ryzyka. W związku z tym klient angażujący się w tego typu produkty powinien być bardziej świadomy. Są na świecie fundusze, które pobierają opłatę za zarządzanie przewyższającą 2% i to są właśnie rozwiązania o charakterystyce "fizowej". Dyskusja jednak nie dotyczy FIZ-ów – nie zbudujemy na nich polskiego rynku oszczędności. Aby tworzyć polski rynek kapitałowy oraz rynek oszczędności podstawą powinny być fundusze otwarte, a one w ostatnich 4-5 latach zostały trochę w tyle.

AOL: W rozporządzeniu wszystkie fundusze potraktowano jednakowo – ustanowiono maksymalną stawkę 2% niezależnie od strategii…

MS: Trzeba szukać rozwiązań optymalnych, przy różnych ograniczeniach. Nie podpisałbym się pod tezą, że projekt rozporządzenia jest bez sensu, bo rynek sam by się wyregulował. Przecież rynek mógł się już dawno wyregulować i do tej pory tego nie zrobił. Ustalenie wspólnego limitu 2% nie jest złym posunięciem. Regulowanie ręczne poszczególnych strategii, czy grup funduszy nie jest dobre. To zrodziłoby problemy z klasyfikacją funduszy do odpowiednich grup i kategorii, a może i prowadziłoby do nadużyć, by móc otrzymać wyższą opłatę w danej kategorii ryzyka. To rozporządzenie wyznacza pewien kierunek i ciągle pozostawia możliwość doregulowania się rynkowi.

AOL: W uzasadnieniu projektu wskazano, że być może obniżenie opłaty stałej przyczyni się do zwiększenia wykorzystania opłaty zmiennej. Czy to realne?

MS: Tzw. success fee to dobre rozwiązanie, bowiem przekaz jest taki "kliencie, jeśli dzięki nam zarobisz ekstra-więcej, to my dostaniemy dodatkową opłatę od tego ekstra-zarobku". Każdy klient jest z tego zadowolony. Powiem więcej, myślę, że inwestorzy łatwiej rozumieją i akceptują „success fee” niż opłatę za zarzadzanie. Diabeł jednak tkwi w szczegółach. Parametry do pobrania success fee muszą być zdefiniowane w taki sposób, by uniknąć sytuacji, gdzie "czy się stoi czy się leży success fee się należy". To kwestia doboru benchmarków. Trzeba się również zastanowić, jak opłata zmienna wpływa na zarządzających funduszem. Jeśli dana osoba ma krótką perspektywę, to istnieje pokusa do szybkiego osiągnięcia wysokiego wyniku, niekoniecznie możliwego do powtórzenia. Ale na to są rozwiązania, jak choćby rozłożenie wypłat należnych zarządzającym w czasie.

Rozmawiała Katarzyna Czupa