Uwaga na inflację! Co z obligacjami?

Zależność między poziomem rentowności i dynamiką inflacji wydaje się być oczywista i gdyby prześledzić notowania długu skarbowego w różnych krajach na tle zmieniającej się dynamiki inflacji, trudno będzie o inny wniosek.

Reklama

W tym roku rentowność 10-letnich polskich obligacji skarbowych spadła już o ponad 30 pb, a od szczytu z początku lutego – ponad 60 punktów. Posiadaczom polskich skarbówek sprzyjało kilka czynników. Po pierwsze wzrost globalnej awersji do ryzyka, wzrost zmienności na światowych giełdach i odpływ kapitału z rynków akcji, który trafił właśnie na rynek długu, gdzie rodzime papiery na tym mocno skorzystały. Po drugie pierwsze 4 miesiące 2018 roku to czas spadającej dynamiki inflacji. Jeszcze w grudniu ceny w Polsce rosły w tempie przekraczającym 2% r/r, podczas gdy w marcu wskaźnik CPI spadł do poziomu 1,3%, w ujęciu r/r. Po trzecie bardzo gołębie nastawienie Rady Polityki Pieniężnej do perspektywy stóp procentowych. Na jednej z konferencji po posiedzeniu gremium monetarnego, prezes Glapiński poinformował, że nie widzi żadnych podstaw by poziom stóp procentowych miałby się zmienić do końca 2020 roku, a biorąc pod uwagę wówczas oczekiwane spowolnienie, Rada mogłaby wtedy płynnie przejść do dyskusji o obniżce kosztu pieniądza. Później kilku członków RPP wypowiedziało się w podobnym tonie i rynek uwierzył, że stopy procentowe przez nadchodzące dwa lata się nie zmienią. Wszystko to spowodowało, że posiadacze najlepszych polskich funduszy obligacji skarbowych mogli się cieszyć z zysków oscylujących w okolicach 2% - co w skali 4 miesięcznego horyzontu jest efektem bardzo dobrym. A jakie są szansę, że dobra passa może się utrzymać? Czy istnieje ryzyko wyraźnej przeceny polskich skarbówek? Naszym zdaniem: tak.

Zapisz się na Newsletter

Bądźmy w kontakcie! Prosto na Twojego maila będziemy wysyłać skrót najważniejszych informacji ze świata finansów, powiadomienia o nowościach rynkowych, najnowsze oceny i raporty oraz codzienne notowania wybranych przez Ciebie funduszy inwestycyjnych.

Zapisz się

Wzrost globalnej awersji do ryzyka był sytuacją przejściową (prawdopodobnie!) i powrót inwestorów do aktywów ryzykownych nie będzie korzystny dla papierów skarbowych, które na lutowo-marcowej przecenie skorzystały najmocniej. Jednak martwi nas dynamika inflacji, która, mamy wrażenie, jest w tej chwili odrobinę niedoceniana. Oczekujemy, że już majowy odczyt może pokazać wzrost cen przekraczający 2%. Dlaczego?

Gdyby rozbić koszyk inflacyjny rozdzielić na czynniki pierwsze to okaże się, że ponad 50% wagi w indeksie CPI posiadają trzy kategorie: żywność i napoje bezalkoholowe, użytkowanie mieszkania i nośniki energii oraz transport. Na transport najmocniej wpływa zmiana ceny baryłki Brent w polskim złotym, która również ma istotny wpływ na ceny żywności i napojów bezalkoholowych. I to właśnie mocny złoty i efekt bazy na ropie naftowej spowodował, że w pierwszych miesiącach 2018 roku dynamika inflacji zauważalnie spadła. A co z perspektywą następnych kilkunastu tygodni?

Już na koniec kwietnia baryłka ropy Brent wyceniana w polskim złotym była o ponad 17% droższa niż przed rokiem, ale jeżeli kurs USDPLN utrzyma się powyżej 3,55, a Brent nie spadnie poniżej 75 dolarów, na koniec maja i czerwca wzrost cen wyniesie odpowiednio ponad 32% oraz 40%. Naszym zdaniem to spowoduje wzrost koszyka inflacyjnego ponad 2,0% w maju i ponad 2,20% w czerwcu. Dlatego bylibyśmy ostrożni z akceptowaniem w tej chwili wysokiego poziomu ryzyka stopy procentowej.

Inflacja jest jednym z bardziej istotnych czynników, który wpływa na wartość długoterminowych obligacji skarbowych, ale oczywiście nie jest jedyny. Tym niemniej sądzimy, że w nadchodzących tygodniach będzie on kluczowy. Ze strony polityki pieniężnej nie spodziewamy się, aby można było jeszcze mocniej obniżyć oczekiwania na podwyżki stóp procentowych. Owszem RPP może zacząć komunikować rynkowi perspektywę luzowania monetarnego, ale wówczas musiałby znaleźć się za tym jakiś argument gospodarczy – trudno jednak oczekiwać, że potencjalne spowolnienie, o czym mówimy, zauważalnie ujawni się w perspektywie następnych tygodni. Jeżeli chodzi o rynkowy sentyment, aby kapitał napłynął na rynek długu w skali obserwowanej w ostatnim czasie, musielibyśmy obserwować podobne w skali tąpnięcie na rynkach akcji – chociaż go nie wykluczamy to dynamika ruchu podobna do tej z lutego jest mało prawdopodobna. Dlatego też sądzimy, że głównym czynnikiem kształtującym ceny polskich papierów skarbowych w nadchodzących kilkunastu tygodniach będzie właśnie prognozowany wzrost cen. I choć nie oczekujemy, że dynamika inflacji zauważalnie przekraczająca 2% zmieni cokolwiek w toku rozumowania członków Rady Polityki Pieniężnej, to na rynku długu może doprowadzić do spadku cen długoterminowych papierów skarbowych.

Szymon Juszczyk, RDM Wealth Management