Okresowa stopa zwrotu - czy to wystarczy do podjęcia decyzji?
Materiał opublikowany na łamach Pulsu Biznesu, w dodatku Droga Po Kapitału, który ukazał się 21 czerwca 2005 rokuOkresowa stopa zwrotu - czy to wystarczy do podjęcia decyzji?W chwili obecnej na rynku działa ponad 150 funduszy, których łączne aktywa przekraczają 42,5 mld PLN. Ich często skrajnie odmienna polityka inwestycyjna zmusza nas zwykle do poszukiwań odpowiedzi na pytania, dotyczące tego: w jaki rodzaj funduszu powinniśmy zainwestować nasze oszczędności? jaka polityka inwestycyjna może nam pomóc zrealizować zamierzony cel w określonym okresie czasu? czy określona polityka inwestycyjna odpowiada poziomowi naszej akceptacji dla inwestycyjnego ryzyka?Poszukiwanie odpowiedzi na te pytania jest bardzo istotnym, jeśli nie kluczowym aspektem dokonywanych inwestycji. Budowa portfela dopasowanego do naszych potrzeb, wymagań i naszego charakteru leży bowiem u podstaw tego czy zrealizujemy swoje zamierzenia czy też nie. Niemniej jednak nasz ostateczny sukces wynika również z tego czym konkretnie wypełnimy ów portfel: czy będą to jednostki funduszu X czy funduszu Y? A może obydwu? Ktoś kiedyś powiedział, że dywersyfikacja jest zabezpieczeniem przed ignorancją. I coś w tym jest, bo przemyślana i dobrze przeprowadzona dywersyfikacja nie wpłynie na istotny spadek naszego zysku, a na pewno zabezpieczy nas przed niektórymi rodzajami ryzyk. Jednak niezależnie od tego czy chcemy dywersyfikować swój portfel czy też stawiamy wszystko na jedną kartę musimy dokonać wyboru odpowiednich instrumentów. Bowiem wyniki, jakie mogą osiągać poszczególne fundusze inwestujące w określone rodzaje instrumentów mogą się od siebie znacznie różnić. Spójrzmy np. na majowe osiągnięcia funduszy polskich papierów dłużnych (grupa PDP), inwestujących w obligacje i instrumenty rynku pieniężnego denominowane w złotych. Otóż okazuje się, że nawet w ramach tak wąsko zdefiniowanej grupy możemy znaleźć fundusz, który w maju osiągnął zyski na poziomie +2,2% i taki, którego zwrot z ledwością przekroczył 0,3%. To aż siedmiokrotna różnica! Gdy popatrzymy na rezultaty pierwszych pięciu miesięcy to okaże się, że rozpiętość się zmniejsza (min to 2,4% a max 5,5%), jednak w dalszym ciągu pozostaje na tyle istotna, aby zajmować się zagadnieniem efektywnego wyboru funduszy. Często analizując wybory inwestorów natykamy się na podejście oparte na zachowaniach zbiorowych. Najłatwiej zaakceptować nam wybór, którego przed nami doświadczyli już inni i dlatego naszym decyzjom towarzyszy często stadny instynkt. Ponadto okresowo obowiązują pewne mody, których bywamy aktywnymi uczestnikami lokując w danym momencie środki w określoną grupę instrumentów. W Polsce mamy dodatkowo do czynienia z sytuacją, w której największy wpływ na ostateczną decyzję inwestora ma jego dystrybutor. Owa siła w skrajnych przypadkach przekłada się na dziwne sytuacje, w których przychodzimy do dystrybutora z pierwotnie dokonanym wyborem i wychodzimy od niego z całkowicie innym instrumentem w portfelu. Ta druga sytuacja ma podłoże psychologiczne więc zostawmy ja na inną okazję i skupmy się na tym, jakie narzędzia pomogą nam dokonać pierwotnego wyboru funduszu i pozwolą dokonywać okresowej weryfikacji dokonanego wyboru. fundusz maj 2005 sty-maj 05ING Obligacji2 2,2% 5,5%Arka Obligacji 2,1% 5,2%Warta Papierów Dłużnych 1,4% 4,7%PZU Papierów Dłużnych POLONEZ 1,3% 4,4%AIG Obligacji 1,3% 4,1%KB Obligacja 1,2% 3,9%CU Obligacji 1,2% 3,9%DWS Papierów Dłużnych 1,2% 2,7%ING Obligacji 1,1% 3,6%BPH Obligacji 1,1% 4,1%Pioneer Obligacji Plus 1,0% 4,2%UniKorona Obligacje 1,0% 4,1%Millennium Papierów Dłużnych 1,0% 3,6%Pioneer Obligacji 1,0% 4,2%Pioneer Obligacji Skarbowych 0,9% 4,2%CitiObligacji 0,8% 4,2%PKO/CS Obligacji 0,8% 2,4%GTFI Obligacji Skarbowych 0,8% 3,3%Skarbiec Depozytowy 0,8% 4,1%Allianz Obligacji 0,8% 4,0%Skarbiec Obligacja 0,7% 2,9%SEB 5 - Obligacji Skarbowych 0,7% 4,0%SEB 2 - Obligacji i Bonów Skarbowych 0,5% 3,9%Skarbiec Lokacyjny FIM 0,3% 3,0%Źródło: Analizy Online W polskich warunkach najbardziej powszechną i najczęściej wykorzystywaną metodą jest posługiwanie się okresową stopą zwrotu. Jest to miara określająca procentową zmianę wartości jednostki uczestnictwa (w przypadku funduszy otwartych i specjalistycznych otwartych) lub certyfikatu inwestycyjnego (w funduszach zamkniętych) w określonym przedziale czasu (miesiąc, rok, itp.). Dla funduszy zbywających jednostki oblicza się ją jako iloraz różnicy pomiędzy wartością jednostki na koniec i na początku interesującego nas okresu, przez wartość jednostki na początku nas okresu. Tak obliczona stopa zwrotu uwzględnia koszty obciążające aktywa funduszu (wynagrodzenie TFI za zarządzanie funduszem), które zawarte są w wycenie jednostki, nie bierze natomiast pod uwagę innych ponoszonych przez nas kosztów związanych z uczestnictwem w funduszu (głównie opłat manipulacyjnych oraz ewentualnych opłat za otwarcie rejestru) oraz podatku od dochodów kapitałowych. Ten sposób oceny przy dość istotnych wadach, o których za chwilę, ma dwie zalety decydujące o jego popularności. Pierwsza z nich prosta i zrozumiała konstrukcja, druga zaś - powszechność danych - stopy zwrotu funduszy w różnych horyzonatch czasu możemy spotkać w każdym miejscu, gdzie pojawiają się jakiekolwiek informacje na ich temat (prasa, internet, dystrybutorzy, materiały informacyjne funduszy). Wskazując na wady takiego podejścia warto wrócić uwagę na znaczny wpływ dla ostatecznej decyzji pewnych jednorazowych zdarzeń, które nie maja szans zaistnieć w przyszłości. Dość dobrze ilustruje to mechanizm dopłaty wprowadzony dla funduszy emerytalnych. PTE, którego fundusz nie osiągnął minimalnej wymaganej stopy zwrotu musi pokryć powstała różnicę wypłacając jego uczestnikom dodatkowe środki. Z uwagi na fakt, iż dopłata jest rezultatem słabszych wyników w długim okresie czasu, jej uwzględnienie przy stopach zwrotu dla krótszych okresów (np. miesiąca) może prowadzić do błędnych decyzji. Ale na tym nie koniec wad okresowej stopy zwrotu.Kolejna, nie mniej istotna to brak informacji na temat tego czy wynik został wypracowany proporcjonalnie wraz z upływem czasu, czy też może na początku lub na końcu okresu. Informacja ta nie ma znaczenia dla zasobności portfela tych, którzy jednorazowo inwestują określona kwotę pieniędzy. Ich zysk na koniec okresu będzie zawsze taki sam, choć nerwowość zachowań w sytuacji gdy na zysk trzeba czekać 9 miesięcy może być znaczna. W zdecydowanie gorszej sytuacji znajdzie się osoba inwestująca systematycznie, np. poprzez comiesięczne stałe wpłaty. Dla ostatecznej zasobności jej portfela, to czy wynik funduszu został wypracowany systematycznie czy na początku okresu ma kluczowe znaczenie. W pierwszym przypadku zyski będą największe, w drugiej skrajnej sytuacji ich poziom będzie minimalny - wręcz symboliczny, bo zapracuje na nie tylko pierwsza wpłata - pozostałe przyniosą zerowy zysk.Następna wada okresowej stopy zwrotu to brak bezpośredniej informacji o tym ile w tym czasie można było zarobić inwestując w inne instrumenty o zbliżonym profilu ryzyka i ewentualnie o tym ile zysku mogły przynieść instrumenty o bardzo niskim ryzyku, jak np. bony skarbowe (w odniesieniu do niech często posługujemy się sformułowaniem bez ryzyka). Wiedza o zyskach, jakie przynosił pewien modelowy portfel, a także informacja o rezultatach z alternatywnych inwestycji o zbliżonym lub niższym ryzyku pozwala uzyskać pełniejszą wiedzę na temat tego czy wyniki danego poszczególnych funduszy są adekwatne do realiów rynkowych w jakich przyszło im działać. Dobrym przykładem ilustrującym ten wątek jest porównanie zysków wypracowywanych przez fundusze obligacji dolarowych (grupa PDU) z zyskownością dolarowych lokat. Zakładając, że dodatkowe korzyści lub straty, wynikające z relacji złotego do dolara w obu przypadkach będą na zbliżonym poziomie, o ostatecznym wyborze zadecyduje rezultat funduszu wyrażony w walucie w zestawieniu z oprocentowaniem bankowego depozytu. Wobec obserwowanego wzrostu stóp procentowych w USA utrzymywanie przez zarządzających w portfelach funduszy obligacji o stałym oprocentowaniu w prosty sposób prowadziło do strat. I dlatego nie należą do wyjątków sytuacje, w których miesięczne wyniki funduszy PDU wyrażone w dolarach są ujemne, a cztery spośród 11 funduszy z tej grupy w ciągu pierwszych pięciu miesięcy tego roku przyniosło inwestorom straty w USD. Oczywiście musimy przy tym pamiętać, że depozyt pokaże nam oprocentowanie w przyszłości a wyniki funduszu będą dotyczyły przyszłości. fundusz sty-maj 05BPH Dolarowych Obligacji (USD) 1,8%UniDolar Obligacje (USD) 1,6%ING Obligacji Dolarowych (USD) 1,2%KB Dolar FIM (USD) 1,2%CitiObligacji Dolarowych FIM (USD) 1,2%Pioneer Obligacji Dolarowych (USD) 0,8%Millennium Dolarowa Lokata (USD) 0,7%DWS USD Obligacji (USD) -0,6%Skarbiec Dolarowa Obligacja (USD) -0,6%Pioneer Obligacji Dolarowych Plus (USD) -2,9%CU Walutowy (USD) -4,1%Źródło: Analizy Online Ostatnia z kluczowych wad związanych z okresową stopa zwrotu to brak jakiejkolwiek informacji o ryzyku, związanym z inwestycją w dany fundusz. Na owo ryzyko możemy spojrzeć z dwojakiego punktu widzenia. Bardziej naukowe podejście, bazujące na dość skomplikowanym aparacie matematyczno-statystycznym pokazuje, czy zysk wypracowywany przez fundusz jest adekwatny do ryzyka na jakie wystawia nasze oszczędności zarządzający. Dla zilustrowania tego przypadku posłużmy się teoretycznym i przejaskrawionym przykładem. Dwa fundusze przyniosły w ciągu roku 10% zysku. Jednak w pierwszym przypadku mieliśmy do czynienia z systematycznym wzrostem wartości jednostki w czasie całego okresu. W drugim zaś, w pierwszym półroczu fundusz poniósł 45% starty a w drugim, zarządzający nadludzkim wysiłkiem wypracował 100% zysku. Rezultat całego roku to również +10% zysku. Oczywiście intuicyjnie czujemy, że mimo identycznych końcowych rezultatów dla naszych pieniędzy, znacznie lepszym rozwiązaniem dla naszego samopoczucia jest inwestycja w pierwszy fundusz. Dowodem na to jest znacznie niższe ryzyko towarzyszące takiemu wyborowi. Mechanizm ten identycznie działa w rzeczywistości, choć pojawiające się tam różnice nie zawsze widać gołym okiem. Zawsze jednak przy zbliżonym zysku powinniśmy wybierać fundusz o niższym ryzyku, a z dwóch możliwości o zbliżonym ryzyku wybrać tą, która przynosi wyższy dochód. Posługiwanie się okresową stopą zwrotu nie pozwala jednak dokonać efektywnego wyboru w żadnym z obu przypadków. Obok stosowania wyrafinowanych metod obliczeniowych, możemy popatrzeć na aspekt ryzyka również z bardziej ludzkiej strony. Aby ocenić jego poziom wystarczy bowiem sięgnąć do rezultatów najgorszego okresu w dowolnie zdefiniowanym przez nas horyzoncie czasu. To może być np. najgorszy miesiąc w okresie ostatniego roku. Dzięki takiemu podejściu sami będziemy mogli zweryfikować popularne hasło reklamowe Obligacje Skarbu Państwa to zysk bez ryzyka. Jeżeli popatrzymy na miesięczne rezultaty funduszy polskich papierów dłużnych (grupa PDP) z okresu ostatnich 12 miesięcy to okaże się, że wiele z nich w swoim najgorszym miesiącu przyniosło straty przekraczające -0,3%. To wystarczy aby zrozumieć, że nawet obligacja Skarbu Państwa, o ile jest notowana na rynku, na którym żądzą podaż i popyt, nie zawsze przynosi zyski. To również wystarczy, aby nie nadużywać słowa bezpieczny w odniesieniu do funduszy papierów dłużnych. Gdyby wszyscy Ci, którzy rozgoryczeni stratami, jakie ponieśli na swoich inwestycjach, wycofywali środki z funduszy PDP w drugiej połowie 2003 roku mogli spojrzeć na tak prosty parametr, udałoby się uniknąć wielu nieporozumień i niejasności. Wiedza o tak rozumianym aspekcie ryzyka pozwoliłaby również znacznie bardziej świadomie podchodzić do rozmowy z dystrybutorem, która w przeważającej większości przypadków ma decydujący wpływ na ostateczny wybór inwestora. Celem tego opracowania nie jest oczywiście dyskredytowanie okresowej stopy zwrotu jako miary służącej ocenie wyników osiąganych przez poszczególne fundusze. Chodzi o ta, aby posługując się tą najbardziej popularną miarą mieć świadomość wielu towarzyszących jej wad, które być może w oczach niektórych istotnie obniżają wiarygodność uzyskanych w ten sposób wskazań. Warto również wspomnieć, że wspomaganie decyzji podjętej w oparciu o okresową stopę zwrotu innymi dostępnymi metodami oceny, pozwala wyeliminować lub przynajmniej zminimalizować ryzyko błędnej decyzji. Analizy Online Sp. z o.o.
Reklama
22.06.2005
Komentarze mogą dodawać tylko zalogowani użytkownicy.
Przejdź do logowania