Początek roku przyniósł interesującą zmianę w układzie sił na rynkach. Amerykańskie indeksy startowały z opóźnieniem względem Europy, ale w kolejnych miesiącach dynamicznie nadrobiły straty i dziś ponownie przewodzą globalnej hossie. W Europie na tle szerokiego rynku wciąż pozytywnie wyróżnia się sektor bankowy, którego fundamenty pozostają solidne, i który wciąż oferuje potencjał wzrostu. Rynki wschodzące, zwłaszcza Ameryka Łacińska i Europa Środkowo-Wschodnia, należały do liderów tegorocznych wzrostów, podczas gdy Chiny przez większą część roku były słabsze. Takie zróżnicowanie może stanowić okazję inwestycyjną. Już w sierpniu pojawiły się sygnały wyraźnej poprawy na chińskiej giełdzie, które mogą świadczyć o odrodzeniu tego rynku.

W Stanach Zjednoczonych obserwujemy proces schładzania koniunktury. Niepewność związana z polityką handlową Donalda Trumpa, wysoki – sięgający 7 proc. – deficyt budżetowy oraz napięcia geopolityczne budzą obawy części inwestorów o recesję. Naszym zdaniem scenariusz bazowy to jednak umiarkowane spowolnienie, a nie gwałtowne załamanie. Rynek pracy stopniowo traci impet – przybywa mniej etatów, ale też mniej osób jest skłonnych podjąć pracę. Konsument nadal pozostaje w dobrej kondycji, rekordowe napływy inwestorów detalicznych wspierają rynek akcji, a prognozy dla amerykańskich spółek wskazują na możliwość dalszego, kilkunastoprocentowego wzrostu zysków w 2026 r.

Donald Trump podejmuje ostatnio wiele działań, by upolitycznić skład Rezerwy Federalnej. W gronie potencjalnych kandydatów są zarówno osoby szanowane przez rynek, jak Christopher Waller, jak i bardziej skrajne nazwiska, gotowe do prowadzenia bardzo ekspansywnej polityki, zgodnej z linią administracji. Dodatkowo Trump podjął próbę usunięcia Lisy Cook, jednej z członkiń FOMC, co dałoby mu znacznie większą kontrolę nad Fedem. Wszystko to sprawia, że w najbliższym roku można oczekiwać głębokiego cyklu obniżek stóp procentowych w USA nawet w okolice 3 proc. Fed raczej nie będzie przejmował się nadmiernie inflacją, koncentrując się na wspieraniu koniunktury. Mamy więc otoczenie, w którym z jednej strony spółki notują wysokie zyski, a z drugiej - rząd utrzymuje duży deficyt fiskalny, a Fed prowadzi bardzo łagodną politykę. W takim środowisku akcje wydają się naturalnym wyborem w ramach budżetu ryzyka.

Obecna hossa, napędzana przez rozwój sztucznej inteligencji, budzi wprawdzie skojarzenia z bańką dotcomową, ale naszym zdaniem jesteśmy od niej daleko – otoczenie gospodarcze i rynkowe jest zupełnie inne. Przedsiębiorstwa generują istotne przepływy gotówkowe, a innowacje mają szerokie zastosowania komercyjne. AI staje się dziś realnym motorem wzrostu – zarówno technologicznego, jak i inwestycyjnego. Widać to także w nastrojach: proporcja pytań klientów dotyczących AI do ceł wynosi dziś 5:1, co pokazuje, że inwestorzy skupiają się na tym trendzie strukturalnym. To nie jest więc moment, aby przechodzić do skrajnie defensywnego nastawienia, ale wyceny nie pozwalają też na istotne zwiększanie zaangażowania. Dlatego utrzymujemy neutralną ekspozycję na akcje na poziomie 30-35 proc. portfela, koncentrując się na trendach strukturalnych, takich jak sztuczna inteligencja, ale jednocześnie pozostawiając przestrzeń na zwiększenie udziału w przypadku korekt rynkowych.

Jeśli chodzi o obligacje, to z perspektywy czasu okres zerowych stóp i ekstremalnie niskich rentowności po pandemii przypomina wręcz bańkę na długu (18 bln USD długu o rentownościach poniżej zera), podobną do tej, którą przeżywały akcje technologiczne na początku lat 2000. Obecnie świat funkcjonuje przy wysokich deficytach i rosnącej podaży obligacji, a walka z inflacją schodzi na dalszy plan. Nie widać presji na radykalne cięcia wydatków. To oznacza, że rentowności mają ograniczone pole do spadków – amerykańska dziesięciolatka może zejść w okolice 3,5 proc., ale wielkiej hossy na rynku obligacji raczej się nie spodziewam. Dlatego w obligacjach skarbowych podejmujemy pozycje taktyczne, wykorzystując elastyczność funduszu.

Obok tradycyjnych walut coraz większą rolę odgrywają złoto i bitcoin, pełniąc funkcję konkurencyjnych nośników wartości wobec dolara. Słabość amerykańskiej waluty wspiera notowania obu tych aktywów. W obszarze walut i aktywów alternatywnych utrzymujemy więc ekspozycję na rynek złota.

Podsumowując: w akcjach pozostajemy neutralni z udziałem 30-35 proc., koncentrując się na trendach strukturalnych. W obligacjach korporacyjnych przesuwamy się ku emisjom wyższej jakości i traktujemy je jako stabilizator portfela, a w części skarbowej wykorzystujemy jedynie taktyczne okazje. W obszarze aktywów alternatywnych utrzymujemy ekspozycję na złoto.