R.Bogusławski: zarządzający funduszami w PPK powinni wyjść ze stada

08.07.2019 | Zespół Analiz Online
Źródło: fotografaw / shutterstock.com
W PPK inwestujemy w fundusze zdefiniowanej daty. A inwestowanie wiąże się z ryzykiem. Pytanie do jakiego stopnia podejmą je zarządzający w walce o atrakcyjne stopy zwrotu dla kilku milionów pracowników?

W instytucjach finansowych mamy dwa podejścia do procesu inwestycyjnego. Pierwszy to „styl  komitetowy”, gdzie wszystkie istotne decyzje podejmowane są przez komitet inwestycyjny; drugi to „styl autorski”, gdzie pełna odpowiedzialność za decyzje i wyniki funduszu spoczywa na barkach zarządzającego. Oczywiście są to rozwiązania skrajne – w instytucjach występują przeważnie rozwiązania pośrednie. Klasycznym przykładem jest to, w którym komitet podejmuje decyzje o alokacji, ale zarządzający może poruszać się w pewnym przedziale.
Oba rozwiązania mają swoje plusy i minusy. Z punktu widzenia instytucji „zarządzanie komitetowe” zapewnia bardziej wyważone decyzje i nie niesie ryzyka, że odejście zarządzającego z firmy spowoduje perturbacje z wynikami funduszu. „Styl autorski” pozwala na wykorzystanie umiejętności i predyspozycji zarządzającego, ale również niesie ryzyko, że w przypadku, gdy popełni błąd, musi sam sobie poradzić z psychiczną presją.

Czytaj również:

Hossa na rynku długu, a limity inwestycyjne w PPK

Polityka inwestycyjna, limity i zróżnicowanie stóp zwrotu w PPK

Osoby spoza branży inwestycyjnej nie zdają sobie sprawy, że zarządzający funduszami pracuje w warunkach ciągłej niepewności. Dokładnie obliczenie ryzyka, na przykład na podstawie danych historycznych, to tylko teoria. Nie ma sposobu, by a priori określić ryzyko inwestycji. Można je jedynie oszacować.

George Soros, jeden z największych spekulantów, powiedział kiedyś:

Nie mów mi, ile razy miałeś rację. Powiedz mi, ile zarobiłeś, kiedy miałeś rację, a ile straciłeś, kiedy nie miałeś.”

Podejmowanie ryzyka ma prowadzić do tego, że w długim okresie zarabiam więcej niż tracę. Nie można administracyjnie zakazać jego podejmowania, bo to jest zaprzeczeniem idei inwestowania w poszukiwaniu atrakcyjnych stóp zwrotu.

Nie bronię zarządzających, którzy regularnie „topią” wyniki funduszy. Z drugiej strony ocenianie decyzji inwestycyjnych z perspektywy czasu, gdy ich skutki widać jak na dłoni, niesie za sobą pewne ryzyko. Koncentrowanie się na skutkach, to jeden z często popełnianych błędów, który niesie całkiem poważne konsekwencje.

Noblista, Daniel Kahnemann, opisał go na przykładzie kilku zawodów. Oceniamy skutki działań, a nie jakość decyzji. Weźmy przykład zawodu chirurga. Na SOR przyjeżdża ciężko ranny człowiek. Trzeba natychmiast operować. Lekarz nie zna jego stanu zdrowia, ale musi podjąć decyzję. Popełnia błąd, pacjent umiera. Bliscy obwiniają lekarza. Zazwyczaj niesłusznie, ponieważ podejmował decyzję w oparciu o informacje, które miał dostępne w momencie jej podejmowania. Oceniajmy więc proces, a nie skutki.

To trudne. Ale spójrzmy na tę sytuację z innej strony. Jakie skutki niesie medialna nagonka, która często pojawia się w przypadku spektakularnych upadłości. Inwestorzy panikują, Komisja Nadzoru Finansowego rozpoczyna kontrolę, a nazwa firmy zarządzającej pojawia się w bardzo negatywnym świetle. Więc może lepiej unikać tego typu inwestycji? Z punktu widzenia zarządu firmy inwestycyjnej, to kusząca ścieżka. Równocześnie rezygnują jednak z inwestycji w aktywa, które mogą „zrobić różnicę” w wynikach portfela.

Podkreślę tylko, że mówię o ryzyku podejmowanym w ramach strategii zapisanej w statucie, w ramach limitów ryzyka wyznaczonych przez wewnętrzne regulacje, a nie podejrzanych inwestycjach, których uzasadnienie jest równie wątłe, co perspektywy odzyskania kapitału.

Mike Milken w latach 80-tych ubiegłego stulecia stworzył rynek „obligacji śmieciowych” (junk bonds).  Wówczas taki rynek nie istniał, a banki handlowały wyłącznie obligacjami renomowanych firm. Notabene, kiedy banki zainteresowały się tym rynkiem, to nazwa obligacji zmieniła się ze śmieciowych, na wysokodochodowe (high yield). Natomiast ideę tych instrumentów równie dobrze oddaje pierwsza nazwa. Inwestorzy mają bowiem świadomość, że niektóre z firm emitujących obligacje śmieciowe, nigdy ich nie spłaci. Sens inwestycji polega na tym, że oprocentowanie płacone przez firmy jest na tyle wysokie, że nawet pomimo to, portfel takich obligacji zyskuje więcej, niż portfel obligacji firm-prymusów. Jak oceniać pracę portfolio managera? Czy poprzez pryzmat braku „defaultów” w portfelu, czy poprzez poziom zrealizowanej stopy zysku?

W mojej opinii, to nie limity inwestycyjne określą, jak duże będzie zróżnicowanie stóp zwrotu pomiędzy funduszami zdefiniowanej daty zarządzanymi w ramach pracowniczych planów kapitałowych. Decydować będzie chęć podjęcia wyzwania przez instytucje finansowe, a dokładniej przez ludzi, którzy nimi kierują.  Liczę na to, że w przypadku funduszy zdefiniowanej daty, to wyzwanie zostanie podjęte. Że będą firmy, które będą chciały dostarczyć wysokie stopy zwrotu. Że będzie między nimi rywalizacja.

Jeśli jednak firmy zarządzające będą kurczowo trzymać się konkurentów i nie wychodzić ze „stada”, to bez względu na to, jakie limity inwestycyjne by nie obowiązywały, zróżnicowanie stóp zwrotu będzie niewielkie. A chyba nie o to w PPK chodzi.

Rafał Bogusławski
Analizy Online


TAGI:

limit inwestycyjnypomiar ryzykaPPKRafał Bogusławski

zobacz także

↑ na górę