Quercus Stabilny - kapryśna koniunktura, trudne decyzje
06.11.2018 | Marcin Różowski, Olga Szałata

Data analizy: 06 listopada 2018 r.

Fundusz: QUERCUS Stabilny (Parasolowy SFIO)

Segment: absolutnej stopy zwrotu

Grupa: konserwatywne

Rating: Rating dla funduszu QUERCUS Stabilny (Parasolowy SFIO) - 3 gwiazdki

Charakterystyka produktu
Quercus Stabilny jest interesującym reprezentantem grona funduszy absolute return. Wynika to z niestandardowej polityki inwestycyjnej oraz specyfiki budowy portfela. Zarządzający częścią akcyjną (Bartłomiej Cendecki) koncentruje się głównie na spółkach z rodzimego parkietu o małej i średniej kapitalizacji – często są to spółki tak małe, że nie kwalifikują się do indeksu sWIG80. Przeciętne zaangażowanie w akcje wynosi ok. 50%, ale jest ono równoważone krótką pozycją na kontraktach terminowych na indeksy WIG20 i mWIG40. W efekcie faktyczna alokacja to zwykle ok. 30%, co plasuje fundusz w podobnej kategorii ryzyka jak rozwiązania mieszane stabilnego wzrostu. Zarządzanie alokacją ma kontrariański charakter – gdy wyceny rynkowe są niskie, pozycje w kontraktach są redukowane i odwrotnie – wraz ze wzrostem cen zabezpieczenie wzrasta. Oznacza to, że wartość dodaną można budować w zakresie zarówno selekcji spółek, jak i alokacji – niesie to jednak za sobą dodatkowe ryzyko. Polega ono na tym, że dobre decyzje w jednym obszarze mogą być niwelowane przez nietrafione przewidywania w drugim, a w skrajnych przypadkach błędne decyzje zarówno w kontekście alokacji bezpośredniej w akcje, jak i pośredniej (za pomocą kontraktów terminowych na indeksy WIG20 i mWIG40) mogą odbić się rykoszetem na wynikach funduszu. Ponadto, koncentracja na spółkach o małej i średniej kapitalizacji może powodować, że w okresie słabszej koniunktury w segmencie „MiŚ-ów” wyniki funduszu będą odchylać się „in minus” od konkurencji, w większym stopniu partycypującej w zyskach dużych emitentów. Warto również pochylić się nad drugim filarem portfela, czyli częścią dłużną. Główną rolę pełnią w niej obligacje korporacyjne – oznacza to, że wynik tej części produktu jest generowany przede wszystkim w oparciu o ryzyko kredytowe. Silną reprezentację stanowią obligacje z 3 branż – deweloperskiej, finansowej oraz windykacyjnej.

Komentarz do wyników 
Choć historycznie koncepcja funduszu sprzyjała budowaniu przewagi konkurencyjnej – produkt partycypował w korzystnej koniunkturze MiŚ-ów oraz z powodzeniem wykorzystywał kontrakty terminowe (np. w 2015 i 2016 r.) – to jednak obecnie blisko 2-letnia zła passa małych i średnich spółek znacząco rzutuje na wyniki rozwiązania. W efekcie, w ciągu ostatnich 12 pełnych miesięcy ze stopą zwrotu -8,5% uplasowało się ono poniżej średniej, nie tylko w odniesieniu do funduszy z grupy absolute return (ostatnia pozycja w tabeli), ale również rozwiązań mieszanych polskich stabilnego wzrostu (średnia to -5,2%). Utrzymująca się kapryśna koniunktura w segmencie spółek o małej i średniej kapitalizacji znajduje odzwierciedlenie również w wynikach w dłuższym terminie. Dla przykładu, podczas gdy dwuletnia i trzyletnia stopa zwrotu z funduszy mieszanych polskich wyniosła +1,0% oraz +0,7%, produkt znalazł się pod kreską. Strata do rywali jest bardzo wyraźna – odpowiednio -11,8 pkt proc. oraz -9 pkt proc. Wynika to w dużej mierze z realizacji skrajnie niekorzystnego scenariusza, którego znamienitym przykładem jest rok 2017. Wówczas dała się we znaki nie tylko niesprzyjająca koniunktura „MiŚ-ów”, ale również krótka pozycja na indeks WIG20, kiedy to największe spółki były bohaterami ubiegłorocznej hossy. Na słabszą kondycję funduszu na tle konkurencji wpłynęła również niewielka dywersyfikacja geograficzna portfela – podczas gdy część konkurencji poszukiwała wartości dodanej poza granicami kraju, produkt koncentrował się na emitentach z polskiego podwórka.

Uzasadnienie oceny 
Quercus Stabilny to niestandardowe rozwiązanie, zarówno w kontekście polityki inwestycyjnej, jak i konstrukcji portfela. Choć ta „specyficzność” stanowi o jego unikalności, to jednak rozwiązanie jest obarczone nieco innymi kategoriami ryzyka niż konkurencja. Mowa m.in. o podatności na koniunkturę panującą w segmencie małych i średnich spółek oraz niedopasowaniu pozycji hedgingowej (dywergencja między ekspozycją bezpośrednią na akcje „MiŚ-ów”, a zabezpieczeniem w postaci kontraktów terminowych na WIG20 oraz mWIG40). Historia pokazuje, że chociaż poszukiwanie przewag konkurencyjnych w tym obszarze może przechylić szalę na korzyść produktu (np. w 2015 r.), to jednak materializacja ryzyk zaszytych w jego koncepcji spycha fundusz na niskie miejsca w tabeli. Ocena produktu w silnie niesprzyjającym otoczeniu rynkowym jest dużym wyzwaniem. Choć pozytywnie odnosimy się do koncepcji produktu oraz jakości zarządzania nim, to jednak utrzymująca się niemal od dwóch lat kalendarzowych niekorzystna kondycja produktu oraz przekroczenie przez jednego z emitentów korporacyjnych naszych wewnętrznych limitów (4% aktywów netto na dzień 30.06.2018 r.) skłoniły nas do obniżki poprzedniego ratingu o dwa oczka w dół, do poziomu 3 gwiazdek. Historycznie rzadko zdarzała się obniżka o dwie oceny. Od produktu legitymującego się ponadprzeciętną notą oczekuje się jednak regularnych, solidnych stóp zwrotu, choć czasami każdemu mogą zdarzyć się słabsze momenty. Niemniej jednak w przypadku Quercusa Stabilnego „nożyce” rozwarły się zbyt szeroko na niekorzyść klientów produktu w dedykowanym, 2-letnim okresie inwestycyjnym. Tym bardziej, że produkt jest sygnowany jako ‘absolute return’, co sugeruje, że nawet przez trudniejsze warunki powinien przechodzić „suchą stopą”.

Olga Szałata, Marcin Różowski
Analizy Online

Plusy: Minusy:
  • Wysublimowana polityka inwestycyjna, szczególnie w kontekście zarządzania alokacją.
  • Relatywnie niska opłata za zarządzanie.
  • Aktywne wykorzystanie kontraktów terminowych w przypadku dobrych decyzji inwestycyjnych może pozytywnie różnicować fundusz na tle rywali.
  • Relatywna słabość małych spółek względem dużych może negatywnie wpływać na wyniki względem konkurencji.
  • Gra alokacją w przypadku nietrafionych decyzji inwestycynych może negatywnie przekładać się na stopy zwrotu.
  • Nieco wyższe ryzyko zmienności (mierzone odchyleniem standardowym) niż w przypadku funduszy mieszanych polskich stabilnego wzrostu w dedykowanym okresie inwestycyjnym.

TAGI:

fundusze absolute returnQuercus TFIratingi i analizy funduszy

Zapisz się na Newsletter

Co zyskujesz?

Powiadomienia o ważnych wydarzeniach i nowościach rynkowych, najnowsze
oceny i raporty oraz zawsze aktualną listę TOP5 funduszy inwestycyjnych.

Popularne

przeczytaj inne analizy i raporty

↑ na górę