Global Dividend Fund - „Masowa” rotacja
15.05.2017 | Artykuł sponsorowany
O „masowym” charakterze agresywnej rotacji, która zaszła na światowych rynkach pisze Daniel Roberts, zarządzający funduszem Fidelity - Global Dividend Fund

W ciągu pięciu lat swojego istnienia fundusz odnotowywał bardzo dobre wyniki, pomimo trudniejszego ubiegłego roku. Dlaczego „masowa” rotacja w 2016 r. spowolniła wzrost funduszu? Jakie są prognozy na najbliższy rok?



Dlaczego rotacja jest „masowa”?
W połowie roku 2016 w gospodarce nastąpiło przejście od stagnacji z deflacją spowalniającą wzrost w kierunku rosnącej koniunktury i inflacji. Zmianę nastrojów przyspieszył dodatkowo wybór Donalda Trumpa. Doprowadziło to do gwałtownej zmiany nastawienia i niemal masowej rezygnacji z substytutów obligacji – czyli akcji o wysokiej jakości, tzw. bond proxy – na rzecz papierów spółek cyklicznych, wrażliwych na koniunkturę gospodarczą.

Warto spojrzeć na tę rotację w odpowiednim kontekście: w drugiej połowie ubiegłego roku nastąpiło największe od 25 lat odejście od akcji o wysokiej jakości na rzecz akcji o zaniżonej wartości (wykres nr 1). Jedynie rok 2008/9 przyniósł większe odwrócenie proporcji między nimi, ale miało to miejsce zaraz po światowym kryzysie finansowym i rozpoczęciu nowego cyklu koniunkturalnego. Tego rodzaju rotacja stanowi typowe zachowanie na początku cyklu. Dziś natomiast od siedmiu czy ośmiu lat znajdujemy się w fazie ogólnoświatowej ekspansji.

Oprócz tego dochody amerykańskich przedsiębiorstw sięgają niemalże rekordowych wartości. Na przykładzie marży zysku na wykresie nr 2 doskonale to widać. Biorąc pod uwagę, że cykl znajduje się w fazie dojrzałości, a dochody i tak są już wysokie, nie jest to obrót z fazy ożywienia dochodów. Można znaleźć przykłady akcji, które wyprzedano bez pojawienia się niekorzystnych wiadomości na temat kluczowych wskaźników. Oprócz tego akcje spółek cyklicznych masowo uzyskują wyższe ratingi, co w niektórych przypadkach jest trudne do uzasadnienia z uwagi na to, że znajdujemy się pod koniec cyklu.


Jak wyglądają wyniki funduszu w roku 2016 na tle ostatnich pięciu lat?
Rok 2016 z pewnością był niełatwy – fundusz odnotował zwrot w skali roku na poziomie 1,1%. Pomimo względnie dobrego doboru akcji, szczególnie w sektorach ochrony zdrowia i podstawowych dóbr konsumpcyjnych, agresywna rotacja na rynku w drugim półroczu zaszkodziła wynikom. Zwyżkowały najtańsze akcje w obszarach cyklicznych, takich jak branża finansowa i branża surowców. Te rodzaje przedsiębiorstw są słabo reprezentowane w funduszu, bo szukamy firm osiągających zrównoważone wyniki na przestrzeni całego cyklu, nie tylko w jego części.

W okresach zniżki na rynku, fundusz miał solidne wyniki, co było efektem konserwatywnego podejścia do zarządzania ryzykiem. W portfelu pojawiło się też bardzo niewiele dużych spółek zaniżających wyniki, bo w naszej działalności dbamy przede wszystkim o ochronę kapitału. Dobór akcji wydatnie przyczynił się do wyników (wykres nr 3), zaś głównym negatywnym czynnikiem była alokacja sektorowa.

W ciągu pięciu lat fundusz osiągnął zwrot na poziomie 54,8%, co stawia go ogólnie na trzecim miejscu w swojej kategorii.


Jakie zaszły kluczowe zmiany branż i akcji w funduszu?
Można powiedzieć, że w funduszu zachodzi dość niewielka rotacja, zwykle na poziomie 20–25% w skali roku, w związku z czym wszelkie zmiany portfela są marginalne. Warto jednak wspomnieć o kilku zmianach. Alokacja ochrony zdrowia spadła w 2016 r. z 21% do 14%, co w dużym stopniu wynika ze sprzedaży Cardinal Health i Medtronic. Zrezygnowaliśmy z akcji Cardinal, ponieważ oligopolistyczna pozycja spółki w branży straciła na atrakcyjności. Zbycie Medtronic wynika ze zdyscyplinowanego podejścia do wyceny. Spółka osiągnęła wyniki wyższe od spodziewanych, więc sprzedałem akcje, gdy ich notowania sięgały szczytu.

Jeżeli chodzi o nowe udziały, postawiłem na amerykańskiego producenta energii Chevron. Wygląda na to, że decyzja OPEC o zmniejszeniu podaży jest w dużym stopniu respektowana i wiodące wskaźniki popytu są również pozytywne. Przedsiębiorstwu zaszkodziły nadmierne wydatki, gdy cena ropy naftowej była wysoka. Jednakże obecnie rozpoczyna się eksploatacja projektów i przynoszą one wysokie krańcowe zwroty z inwestycji, które mogą tłumaczyć 20-procentowy wzrost wartości przedsiębiorstwa w średnim okresie. Dywidendy są wypłacane w środkach pieniężnych, podczas gdy konkurenci tacy jak Shell płacą znaczną część w postaci akcji bonusowych (dywidenda niepieniężna). Perspektywicznie dywidenda Chevrona ma pełne pokrycie w dochodach, a firma w przeszłości pokazała, że potrafi ją utrzymać, a nawet zwiększać, także w trakcie kryzysu gospodarczego. Atrakcyjna jest również jej wycena na tle innych firm z branży.

Czego można się spodziewać po funduszu w 2017 roku?
Pomimo słabszych wyników w 2016 r. nie będziemy odchodzić od naszej strategii opierającej się na preferowaniu akcji o wysokiej jakości, czyli tzw. bond proxies. Jest to stała cecha naszego portfela i uważamy, że przysłuży się nam na przestrzeni całego cyklu rynkowego. Jestem zadowolony z portfolio akcji funduszu, stąd nawet będę się starał je dodawać. Niedawne wyniki poniżej oczekiwań oznaczają, że akcje zachowawcze są sprzedawane poniżej średniej długookresowej. Nigdy nie uważaliśmy ich za „drogie akcje zachowawcze” i z pewnością nie sądzimy, by obecnie można je było nazwać drogimi. Nawet droższe podsektory, na przykład podstawowych dóbr konsumpcyjnych, są sprzedawane taniej niż akcje przedsiębiorstw przemysłowych o krótszym cyklu działalności na szerszym rynku. Uważam, że fundusz ma szansę skorzystać na poprawie podstawowych wskaźników przedsiębiorstw znajdujących się w portfelu i powinien w pełni uczestniczyć w nadchodzącej hossie z uwagi na różnicę w wycenie między akcjami zachowawczymi a akcjami spółek cyklicznych.

W dłuższej perspektywie nie przewiduję powrotu stóp procentowych do poziomów, które uznawaliśmy za normalne przed kryzysem finansowym, ponieważ wciąż silne są czynniki deflacyjne. Wzrost zadłużenia, starzenie się społeczeństwa, nierówności w podziale bogactwa oraz technologia wspólnie działają przeciwko zwiększeniu inflacji i oprocentowania. Jeśli się nie mylę, może to osłabić obecną reflację i spowodować wyprzedaż na rynkach. W takiej sytuacji wykazywana przez fundusz preferencja w stosunku do akcji generujących pieniądz i kapitalizujących zysk powinna ochronić go przed obniżkami ratingu akcji wynikającymi wyłącznie z subiektywnego nastawienia inwestorów.
 
O autorze:
DANIEL ROBERTS – dołączył do zespołu Fidelity w listopadzie 2011 r. i zarządza funduszami global dividend. Ma ponad 15-letnie doświadczenie inwestycyjne. Daniel wcześniej zarządzał funduszem w Gartmore, ponadto przez 6 lat zarządzał portfelami UK equity income w Aviva Investors. Daniel uzyskał tytuł licencjata z matematyki (dyplom z wyróżnieniem) na Uniwersytecie w Warwick. Jest także biegłym rewidentem i posiadaczem dyplomu analityka finansowego wydanego przez CFA.

Bądź na bieżąco

Dołącz do 15 000 inwestorów, którzy prosto na maila otrzymują powiadomienia o nowych artykułach, wynikach inwestycyjnych oraz ważnych wydarzeniach rynkowych.

zobacz także

Copyright © Analizy Online S.A. 2017

↑ na górę